【博览财经研报】6月28日的市场格局发生了新的变化。上证50和创业板的分化格局演变为上证50和创业板同时下跌。近期上证50和龙头大白马的行情的持续性遭到了越来越多的质疑，28日的市场走势进一步增加了市场的这种担忧。

博览研究员此前一再强调，市场“一九”分化的格局形成并得以在本轮反弹行情中持续的原因有三点——

一是，强监管政策在维持大方向的同时，在边际上出现了微调；

二是，存量博弈的市场环境“倒逼”资金选择抱团取暖的投资模式

三是，“强监管”的高压逼迫投资者更加重视上市公司的业绩和估值。

那么，28日市场风格的“转变”，究竟释放了怎样的信号？是为维持强势分化（上证50等权重指数保持上行趋势）而转为弱势分化（大盘盘整下行）的前兆？

历史的脉搏：强监管、去杠杆左右股市存亡

博览研究员认为，在思考未来市场走向之前，我们有必要回顾过去一个时期，A股“百转千回”的因与果。通过回顾历史，我们清楚的看到，二季度以来，A股的兴衰与以强监管、去杠杆的宏观政策变动紧密相关。

在强监管、去杠杆烈度最强的阶段，市场整体走势疲软；

在强监管、去杠杆政策缓和以后，市场进入“喘息”期；

而随着监管层释放出“强监管、去杠杆”政策的侧重点有“阶段性”变化的信号，即针对金融业的“去杠杆、强监管”工作，有从单纯的“做减法”，演进为“整体做减法”+“针对性做加法”的阶段（“针对性做加法”针对的就是国企改革、并购重组，这类“盘活存量”的内容），市场风险偏好表现出了较为明显的回升迹象。

决定行情命运的变量：政策主线和阶段性变化

总结上述阶段性变化，博览研究员注意到，过去一个时期的走势清楚的告诉我们：A股行情的脉络主要由监管政策主线及其阶段性变化来左右。顺着这样的逻辑，我们看看未来宏观政策的主线及阶段性变化的走向如何。

第一，监管政策的主线，仍然是去杠杆，这个大基调没有看到任何改变的迹象。因为，从近期公布的经济数据来看，去杠杆并未伤及经济增长前景，而金融市场，股市、债市、商品期货及外汇市场均表现平稳，也没有看到大规模违约风险的出现。整体来看，金融市场的稳定和经济形势的稳定客观上为去杠杆创造了良好的条件，而高层去杠杆的坚定不移的决心为去杠杆政策的持续创造了主观条件。因此，从主客观两个方面看，当前去杠杆政策大概率不会松动。

第二，宏观政策的阶段性变化。宏观政策有从单纯的“做减法”，演进为“整体做减法”+“针对性做加法”的阶段的可能性较大。从最近一系列新变化来看，我国监管政策有从做减法转向做加法的迹象。针对性的做加法，并非加到金融市场，而是加到实体经济中去。通过盘活存量金融资产来带动实体存量，在效益提高当中保证GDP的稳健向好。

两种未来：强势分化和弱势分化

    基于以上判断，博览研究员认为未来一段时期，市场走势会有分弱势分化还是强势分化两个可能性。

由于博览研究员认为，下半年“强监管、去杠杆”政策有可能进入“针对国企改革、并购重组”等“针对性”做加法的阶段，一旦这一政策变化在年中的政治局“经济总结会”上得到“背书”，则，当前政策的朦胧和市场的“反复”，有望打破，进而形成“强势分化”格局（业绩确定性强、或受益于政策边际改善的品种继续强势，推动上证50等指数继续上行）；

否则，这一政策变化的预期未能得到“确认”，则市场可能进入弱势分化、盘整下行阶段。毕竟估值等市场因素对行情形成了掣肘。近期市场普遍担忧龙头白马的估值、年报不及预期及海外风险的传染，在政策力量处于转换阶段，市场力量已经开始拖累政策改善对行情的支撑力度。

总的来看，年中的“政治局总结会”是分水岭。如果去杠杆、强监管政策的“微调”得到确认，市场积蓄的能量将会成为强势分化的强大动力。

【博览财经研报】近期市场对于龙头大白马的“意见”越来越大，比如估值太贵，业绩增速赶不上股价上涨的速度等等，但健忘的投资者似乎忘记了——

●此前，2015年，全民加杠杆炒股的时代，创业板如暴风科技等个股被炒到了千倍市盈率，没有疯狂，只有更疯狂。

●如今，2017年，虽是存量博弈，但抱团龙头大白马的“激情”依然很高，尤其是大资金“无更好选择”的情况下。

博览研究员注意到，尽管在股价一路走高的同时，市场的质疑的声调也在增大，但可以作为反证的是，如果还有人“能够感觉到”大白马的股价很高了，恰恰说明他们“还没有超出理性的范围”，毕竟，从行为金融的角度看，股价见顶的主要标志是，所有人都贪婪，而现在市场仍然存在着巨大的分歧，有分歧说明大家还不够贪婪。

更进一步说，资金现在是集中优势兵力打歼灭战，已经由此前的抱团取暖，到了“攻守同盟”的阶段，即一荣共荣，一损共损。因此即使资金要撤，也要拉出洗盘空间，吸引到无数接盘侠才会“鸣金收兵”！

为什么我们依然看好龙头白马？

核心逻辑有三点：

一是，宏观政策由上半年的全面压制发展到了下半年的边际改善。在政策全面压制的阶段，可以说是草木皆兵，资金风险偏好很低，而博览研究员的分析认为，下半年去杠杆政策，有可能由此前的纯粹“做减法”，发展到，在坚持“强监管”的情况下，有针对性（国企改革、并购重组等）的“做加法”（盘活金融的存量，激活实体经济的存量），那么市场环境的相对转暖将更加有利于提升资金的风险偏好，那么龙头白马的估值溢价也将获得提升。

一是，错杀的对像存在修复的动力。上半年市场给我们的感觉，几乎就是一种宁可错杀1000也不放过一个坏孩子的局面，而下半年这种情景有望得到修复，那么，前期被错杀的股票就存在修复的条件了。而被错杀的股票启动修复之路，意味着龙头白马的估值和这些股票的估值差距在缩小。

三是，还有龙头品种补充进去。随着下半年政策重心转向国有企业改革、并购重组等，这些板块中部分基本面优良的品种在政策的支撑下，通过并购重组，基本面将实现质的飞跃，因此有可能出现一些被“选入”龙头白马行列的“新品种”，如被国有化的万科A和即将启动重组进程的神华和国电的合并。

此外，大家都觉得龙头白马股太贵了，那么龙头白马股真的贵了吗？这的确存在争议。

招商证券就有不同观点。以家用电器为例，招商证券指出：“目前格力2017年12xPE是唯一仍较海外对标家电企业估值折价的公司。且临近7月（5月股东大会之后两个月内），当前时点买入并持有一年可以享受两次分红（2017和2018年7月）大致对应股息率10.3%（假定2017年报维持2016年报分红比例的累计收益）。给予2018年12xPE， 结合考虑累计分红收益，一年期目标市值3000亿。”

总的来说，上证50和龙头白马股的强势格局还将延续，而他们将用其强大的“确定性优势”来击倒对于这些板块估值和所谓MPA风险的顾虑。投资者在炒作模式的选择上，仍然应该坚持“守本逐末”的思路，即坚守龙头大白马的同时，兼顾受益于政策改善的标的。

【博览财经研报】涨了一天之后，市场重新冷清，而证监会虽然澄清了一个利空。不过市场显然还是没什么太正面的好转。

之前有媒体报道，说7月1日后散户不能炒股了。因为7月1日要出台《证券期货投资者适当性管理办法》，要限制个人投资者的投资行为（这对于此前统计显示已经有2/3散户退场的A股来说，绝对是个大利空）。但实际上这绝对是望文生义的误读。证监会昨日专门召开就《证券期货投资者适当性管理办法》的实施澄清指出，政策并未限制投资者交易自由！

证监会新闻发言人邓舸明确表示，《证券期货投资者适当性管理办法》明确了投资者分类、产品分级、适当性匹配等各环节的标准和底线，目的是让投资者能够买到与之风险承受能力相适应的产品，减少不必要的损失。如果投资者主动要求购买风险等级高于其风险承受能力的产品，经过特别的风险警示程序后，经营机构仍然可以向其销售产品，投资者买卖股票的权利不受影响——

也就是说，7月1日以后，这个适当性管理办法出台，是为了让合适的投资者买合适的产品，根本就没有限制投资者的交易，大家完全可以放心自由买卖。

不过，在博览研究员看来，证监会的澄清对当前的市场而言并没有太大的正面意义。并不会改变市场量价越来越低迷的状况。

与本内参现有的基本判断“强监管政策边际改善，下半年可能出现针对国企改革、并购重组的‘针对性加杠杆’以盘活存量”，这一“做加法”的“偏乐观”政策基调不同，我认为——

一则，无论此前刘主席的所谓“没有创新，证券行业就没有活力”，还是李克强总理在达沃斯论坛上的表述——“中国推进改革的过程，需要外资、外商、外国智力的参与。我们欢迎外国企业到中国参与企业兼并重组，并会进一步开放服务业对外资准入门槛”，都在佐证博览研究员的猜想：当前监管层对金融监管稍许的放松之举，仅指鼓励“内资券商走出去向外扩张，及谨慎扩大引入优质外资提供一些有助稳定A股市场的金融工具，以改善国内金融治理水平”，但这并非是要动摇国内金融强监管的大局。

而由于A股的相对封闭性、外资占比极小，且监管层主要指向实体的放开，这种所谓的放松对A股的影响是非常小的。也许字面上的兴奋感会有助于短线市场维稳作用，但我认为，在决策层不改变对“强监管、去杠杆”政策的基本定性和内涵之前，不可能改变强监管大局下A股的低活性、低波动的慢熊大格局！

二则，欧美主要经济体先后退出量宽对中国的倒逼、跟随之举影响很大，A股流动性也不断雪上加霜。我们看到，在持续两年的去杠杆已经让A股的流动性水平降到历史新低（成交量不足2015年牛市峰值的1/4），今年随后美联储先后两度加息也倒逼中国央行不断跟随收紧货币政策基调（以免美元资产流失过快），并间接让A股流动性预期更加紧张之后。最近几日，欧洲央行行长德拉吉、英国央行行长卡尼和加拿大央行行长也先后表示，随着对经济复苏信心的不断增强和对通胀容忍度超过目标的反弹，有必要移除部分刺激，未来数月将讨论加息相关问题——这将对中国央行货币政策形成新的倒逼跟随压力，A股流动性预期也将进一步收紧。

欧洲央行行长德拉吉本周二在讲话中肯定了欧元区经济复苏势头，认为通缩因素已被再度通货膨胀因素所取代。他对欧元区经济复苏的信心和通胀已成成为过去式的措辞仍令市场兴奋。市场猜测，欧洲央行可能最早从今年秋天开始逐步缩减购债规模。

加拿大央行行长Stephen Poloz本周三称，加拿大经济增速正在“稳步”消化过剩的产能，“正在接近新一次利率决策”。

而英国央行行长卡尼之前也表示，一定条件下有必要移除部分刺激，决策层已明确对通胀超过目标容忍度有限，未来数月将讨论加息相关问题。卡尼讲话后，英镑对美元涨逾1%刷新日高，美元指数创七个月新低，10年期英债价格下跌、收益率创逾一个月新高。

总之，欧美主要国家或央行首脑都已经趋向逐渐放弃量宽，而从金融市场反馈来看，对全球资金预期的传导作用非常强烈，虽然此前中国央行对于美联储6月15日二度加息的提前预判令其保持了淡定并避免了此后A股的大幅波动，但欧央行和英、加两央行行长的跟随表态，此前并无征兆，中国央行这次是否选择继续不跟随是个大悬念。

在博览研究员看来，相比于证监会的澄清仅能维稳一下短线市场，上述的“强监管大局”和宏观流动性格局不断受到倒逼压制，对A股的负面影响显然更直接、更长期！

除了证监会的短线维稳意图太明显（效果如何且待商榷），从盘面上来看，不妙的是，保险股已经连续三日走弱，今年的两大最牛板块，家电、白酒昨日也跌幅居前，获利回吐明显。创业板全天走弱，次新股领跌，跌幅榜上不少都是小票，而且近期波动很大，譬如27日涨停的次新股科锐国际，昨日（28日）直接砸跌停。而且创业板目前受到10日线压制。

博览研究员注意到，近期家电白酒日线上下跌情况的增多，主要是在于随着以上证50为代表的“漂亮50”不断上涨，股指不断上升。不少投资者已经开始质疑“漂亮50”的性价比问题。

不过好在，不少券商机构仍然对“漂亮50”未来的表现相当有信心。比如国金证券认为，消费板块最大的问题是估值不便宜了，从预测市盈率来看，白酒等板块的估值已经超过2011-2012年消费抱团的高点。但投资者忽略的地方在于，2011-2012年白酒板块估值的高点是在2011年下半年，股价的高点在2012年10月，整个2012年白酒股价上行幅度小于利润涨幅，估值有所下行，而A股市场的环境是给消费属性强的板块更高的估值。所以目前还不能说白酒股指已经到了顶点。

国金证券认为，金融和消费板块近期不断领涨，不管是在金融监管加强的下跌中，还是在金融监管缓和的反弹中，上周MSCI将中国A股纳入新兴市场指数更加强化了这一趋势。在细节上，除了之前领涨的白酒、家电、保险等板块之外，地产、汽车等估值低基本面逻辑较弱的板块也逐渐成为领涨板块。因此该机构认为年内白马抱团的趋势难以结束，而短期随着市场热情恢复，可适当增配弹性板块的配置比例。

综上，证监会“老乡不用走”的澄清有短线维稳之意，但我仍坚持认为，A股市场持续疲弱的中空格局，根本上是强监管和流动性失血造成，并不会因为一个澄清散户就重拾信心，所以继续煎熬吧，活着最重要。

【博览财经观察】在A股摧毁一个百亿股，可能需要经历好几个跌停。在港股市场，只需要2个小时。

中国人说，君以此始，必以此终。

西方人说，上帝想要谁灭亡，首先就要他疯狂！

近几日香港“老千股”的命运，再次佐证了这一点——

6月27日，中国集成控股（高大上的名字背后，是一家做晴雨伞的公司）盘中闪崩，市值就从210亿港元跌至12亿港元，暴跌94%。

这个一度被股民认定为 “中国神伞”的公司，百亿市值瞬间幻灭。

2015年2月，中国集成控股登陆香港主板市场。根据前复权计算，开盘报价0.05港元，到9月21日创下最高价3.30港元，短短7个月，公司股价暴涨60多倍。

而作为公司大股东，黄文集也荣登2015年10月份发布的福布斯富豪榜，其财富蹿升至171.5亿元，排名全国第67位，成为晋江首富。

此后，中国集成控股便开始借互联网金融炒作。2016年6月19日，中国集成控股与金牛资本管理集团签约，双方携手开拓发展互联网金融以及支付平台。

通过炒概念与讲故事，公司股价一路攀升，具体业务又如何呢？公司主要为日本雨伞代工，据其2015年公告显示，收入主要来源于日本出口，2013年公司总收入为4.84亿元，其中日本业务收入为3.67亿元，占比达76%。而利润也主要来源于出口退税，过去三年退税额占集团纯利的98%、93%和97%。或句话说，如果没有出口退税，公司一年就白干了，甚至会亏损。

在接下来的两年，中国集成控股的净利润快速下滑。

数据显示，2015年公司净利2522.90万元，同比减少65.52%，2016年公司净利612.40万元，同比减少75.73%。

然而，公司业绩断崖式崩塌，市值却影响不大，不得不承认全靠管理层的套路。

上市之初，中国集成控股总股本为6亿股，当年，总股本就迅速扩充为150亿股，2016年4月，公司再度拆细股份，总股本暴增至750亿股。

612.40万元的净利，总股本却高达750亿股。

此次暴跌，让中国集成控股这只老千股现了原形。

15年前的惨案再次上演

继27日港股老千股集体暴跌后，28日不少暴跌个股高开后再度下挫，而且还引发了其他“仙股”加入暴跌行列。其中，皓文控股跌55%，跌幅最大；隽泰控股、中国投融资、吉辉控股、中国钱包等跌逾40%；汉华专业服务、首都创投等跌逾30%。

“老千股”又称“仙股”、“细价股”，是港股市场的一个特有现象。港交所首席执行官李小加在2016年9月11日的一篇文章中，对“老千股”的描述是——主要是指大股东不以做好上市公司业务来盈利、而主要通过玩弄财技和配股、供股与合股等融资方式损害小股东利益。

但在法律角度来说，“老千股”的存在并不违反香港市场的规则和制度。

据称，这次香港市场老千股股灾，是2002年仙股事件的“重演”。

“其实这种事情在2002年已经发生过一次，被称为‘仙股事件’。当时港交所想出政策打击老千股，但是后来不了了之。”一位港股分析师向媒体表示。据媒体报道，2002年7月份港交所发出一份咨询文件，其中一项建议为将股价持续30日低于0.5港元的股份除牌。该建议对细价股投资者带来极大冲击，结果触发次日爆发“细价股股灾”。

火烧连环船

值得注意的是，27、28日的下跌中，多支股票间有“连环船”式的股权关系。

根据早前港股市场的独立股评人David Webb所发布的一份50只风险较高的股份名单，其中不少公司之间存在交叉持股的现象。

据澎湃新闻报道，查询香港交易所数据后发现，27日13只跌幅超过50%的股票中，每只股票的投资者持仓名单上，都有贝格隆证券的身影。

对此，上述“中国集成控股”这支股票中可窥一斑。

28日早间，一家名为“隆成金融”的公司在港交所公告称，该公司在市场上共计出售约14.79亿股中国集成控股的股份，平均价格为每股0.0169港元，出售所得款项共计2496万港元。

上述股份相当于中国集成控股总股本的约2%。隆成金融还表示，公司买入中国集成控股为投资目的。鉴于中国集成控股交易时段内股价极为波动，考虑到中国集成控股股价会持续波动，隆成金融董事会决定出售全部中国集成控股股份，但是此次出售会亏损约2.55亿港元。

从股权分布看，持有中国集成控股股份最多的证券公司是前述贝格隆证券。而贝格隆证券正是隆成金融的子公司。

不仅仅是这些，据27日同样遭遇大跌的“中国国家文化产业”发布的公告，其在27日也抛售了中国集成控股。“中国国家文化产业”表示，公司在中国集成控股的投资上出现巨额亏损，并未尝到甜头。

同样抛售中国集成控股的，还有一家公司——QPL International Holdings Limited。其在6月27日深夜发布公告，披露在6月27日通过间接全资附属公司在公开市场出手了7240万股中国集成控股的股份。

有意思的是，这三家看似独立的公司，所发布的公告口径完全一致，都说出售原因是中国集成控股股价波动太大。

此外，QPL还出售了8080万股汉华专业服务，以及2000万股美捷汇控股，而这两只股票在6月27日分别暴跌了93.40%和81.19%。

兴业证券研究所副所长、全球首席策略分析师张忆东在接受媒体采访时表示，“港股大跌源于某家机构的资金链的断裂，这家机构是业内有名的‘壳王’，当天跌幅超80%-90%的股票都是他们家的。”

那么，张忆东所说的“壳王”，是否是“隆成金融”呢？目前，没有进一步的消息证实。

火从何处来？

有香港市场人士向澎湃新闻表示，这次“仙股”集体“跳水”，与某一只“隆成系”的股票遭遇洗仓式抛售，加上“隆成系”交叉持股现象严重有关。

据了解，早在6月6日，隆成金融已经遭香港证监会责令停牌调查。

香港交易所公开资料，贝隆格证券是隆成金融在2015年7月收购的炎昌证券改名而成。这家在内地甚至无法通过搜索引擎找到的券商，竟然在2016年底就不显山不露水地与A股“股王”贵州茅台等公司展开合作，成立了一家新的券商。

针对隆成系抛盘导致老千股大跌的市场传闻，香港证监会发言人表示，目前证监会不会确认是否已经或将会就个别人士或公司进行调查。目前香港证监会的首要工作是密切监察券商符合有关流动资金的监管要求以及其他条件，确保它们可应付所有客户的持仓。这是香港证监会一贯做法，并会继续在任何市场极端波动时期进行。

对于暴跌发生期间，在业内流传甚广的“强制老千股退市”一说，港交所在27日回应称，“这是完全错误的，没有任何事实根据，港交所从未有这样的提案。”

业内人士普遍表示，港股市场中的腾讯和吉利等股价依旧再创新高就证明了港股大市本身并无问题。此次事件对于A股同样也没有长期影响。

又见赵薇

港股市场老千股集体暴跌，受损的不乏内地投资者，其中就有频繁现身资本市场的影视明星赵薇。资料显示，赵薇、黄有龙夫妇持有港股金宝宝控股股价重挫14.67%，报收0.064港元每股。

2016年6月17日，黄有龙、赵薇夫妇购入金宝宝21亿股，成交价0.3港元，持有权益占公司已发行股份20.58%，成为公司主要股东。也就是说，赵薇这次亏损近79%，即4.977亿港元。更让人关注的是，赵薇夫妇当时是溢价49%买入这些股票的。

不过，今年5月25日，该公司发布公告称，该公司与认购人Media Range Limited订立认购协议，后者以0.06港元每股认购金宝宝控股8.33亿股股份，较当日收市价溢价约27.66%，认购股份相当该公司现有已发行股本约8.17%。交易完成后，赵薇夫妇股份稀释到19.03%。