【博览财经研报】2017年以来，A股“一九”分化的市场格局贯穿始终。下图清晰的展示了“大白马”代表的“一”和创业板代表的“九”在走势上的巨大差异。

从大的宏观政策背景看，A股出现“一九”分化的原因是宏观政策的调整，即2015年底供给侧改革推出之后，宏观政策转向以“旧经济”为核心的供给侧改革，从而导致传统产业的政策地位相对上升而战略新兴产业的政策地位相对下降。

市场分化的成因：宏观政策重心转向发展存量经济

从本质上来看，上证50和创业板分化的根源是宏观政策的重心，从2013-2015年期间以“双创、简政放权”为代表的“创造新增长点”，转向了2015年底“供给侧结构性改革”推出之后，以“去产能、去杠杆”为代表的“盘活存量”。

而市场抱团上证50和“大白马”的风格偏好形成的直接原因是博览研究员6月9日在《宁犯市场错误、不犯政策错误：“抱团”上证50与白马股的“政治正确、经济理性”》一文中指出的三点：

1、“政策不确定性风险”是当前市场的最大“下行压力源”，如果具体调控“金融风险”的监管层对风险程度和操作过程也“并不确定”（银监会还在摸排商业银行的“风险规模”，证监会不断在IPO、减持等问题上“微调”），那么，整个金融市场的风险性也就“难以评估”！

2、既然“政策不确定性”风险难以“评估”，投资人就只有“彻底规避”，因此，作为“政策不确定性‘绝缘体’”的上证50权重股与消费白马股，自然“奇货可居”！而类似“中小创”这样的“持续下跌、拥有技术性反弹空间”的“便宜货”，却也只能“有价无市”！

3、对大资金而言，面对难以确定的“强监管等政策风险”，“宁犯市场错误、不犯政策错误”，是其不得不在上证50与白马股上“抱团取暖”的“政治正确、经济理性”的必然选择！

市场演绎的逻辑：政策主线和阶段性变化决定行情命脉

过去一个时期的走势清楚的告诉我们：A股行情的脉络主要由宏观政策主线及其阶段性变化来左右。顺着这样的逻辑，我们看看未来宏观政策的主线及阶段性变化的走向如何。

第一，宏观政策的主线。宏观政策的主线仍然是去杠杆，这个大基调没有看到任何改变的迹象。因为，从近期公布的经济数据来看，去杠杆并未伤及经济增长前景，而金融市场，股市、债市、商品期货及外汇市场均表现平稳，也没有看到大规模违约风险的出现。整体来看，金融市场的稳定和经济形势的稳定客观上为去杠杆创造了良好的条件，而高层去杠杆的坚定不移的决心为去杠杆政策的持续创造了主观条件。因此，从主客观两个方面看，当前去杠杆政策大概率不会松动。

第二，宏观政策的阶段性变化。宏观政策有从单纯的“做减法”，演进为“整体做减法”+“针对性做加法”的阶段的可能性较大。从最近一系列新变化来看，我国宏观政策有从做减法转向做加法的迹象。针对性的做加法，并非加到金融市场，而是加到实体经济中去。通过盘活存量金融资产来带动实体存量，在效益提高当中保证GDP的稳健向好。

行情演绎路径：“踌躇”反复和强势是分化

基于以上判断，博览研究员认为未来一段时期，以年中中央政治局会议为分水岭，会议前市场走势大概率进入反复期，而会议后市场有望回到强势分化的阶段。

第一，会议前的反复期。在7月初中央政治局会议召开之前，市场大概率进入反复期。这是因为虽然当前的宏观政策已经出现了改善的苗头，近期市场的走势正是对这种预期的反映，但是由于政策还没最终被决策层确定，行情难免出现反复。此外，市场因素也对行情形成了掣肘。近期市场普遍担忧龙头白马的估值、年报不及预期及海外风险的传染，在政策力量处于转换阶段，市场力量拖累了政策改善对行情的支撑力度。

第二，会议后的强势分化阶段。一旦部委的释放出来的做加法的政策倾向被政治局会议坐实，或者说得到了更高层的确认，那么行情的空间将被打开，行情向上的力度可能也会更加强劲。因为届时将会有更多的板块被解放，加入到修复的行列。

【博览财经研报】受6月29日，2017世界智能大会召开的影响，昨日创业板中的全息概念、人工智能、建材、区块链、电子支付等品种涨幅居前。同时，近期“漂亮50”受估值上升过快、获利了结预期影响等表现不佳，也相对提升了市场对创业板的关注度。

不过，博览研究员注意到，两大变因可能阻碍市场风格从极端的“一九行情”向“二八分化”的转向。

一是近日美国科技股频繁出现的凶猛跌势（尤其昨日又再暴跌）对A股创业板题材会连带产生利空；二是昨日文化部对多达30家互联网直播平台的查处，恐怕会对整体互联网板块都产生不良的连锁反应。

这将制约市场风格向创业板转换。

下一步要关注的重要的行情变因是，随着股市进入7月，政策层面会否出现新的利好，或即便没有政策利好但市场通过自我强化上涨预期，会否令7月行情真的出现“七翻身”？

欧美股市连跌对A股短线的压制不容忽视，尤其创业板

美东时间周四，欧美股市集体重挫，纳指再度跌逾1%；尽管当日银行股和能源股有所上涨，但依然没能抵消科技股大跌带来的拖累。纳斯达克100指数创七周新低。标普500信息技术板块跌约2%，标普500金融板块由涨幅约2%降至0.4%。恐慌指数VIX涨至12.07，创6月12日以来盘中新高。纳指中主要的科技股都出现下跌。Facebook跌1.7%，谷歌母公司Alphabet跌2.4%，亚马逊跌1.7%，苹果跌1.7%，微软跌1.8%，奈飞跌2.5%，英伟达跌3.9%，特斯拉跌3.1%。中概股方面，百度收涨0.92%，网易则收跌4.83%，京东收跌4.31%，微博收跌2.78%，陌陌收跌2.34%，阿里巴巴收跌2.18%，新浪收跌1.57%。

而事实上，博览研究员注意到，近期纳斯达克指数已经暂停了其持续上涨一年多的势头，在6月初创出6341.7的高位后最近十几个交易日基本上裹足不前且日线上出现的大跌的频率明显上升了。鉴于美国在互联网领域的全球领头羊地位仍不可动摇，美国科技股的表现也对包括A股在内的亚太股市具有极强的带动作用（毕竟人家也是提前开市的），纳指的暴跌对于对海外股市向来跟跌不跟涨的A股来说，是不能也不会忽视的利空。

此外，从流动性角度来说，美国经济复苏预期连续超预期对美联储继续加息和缩表构成新的动能，而对中国央行（为防止美元资产外流）则带来新的倒逼跟随调整货币政策松紧度的压力，而中国社会宏观流动性预期偏紧，对A股流动性预期也是间接但不可忽视的。

博览研究员注意到，29日美国宣布，继修正值大幅上修后，美国GDP终值再度上修，好于预期：美国一季度实际GDP年化季环比终值1.4%，预期1.2%，上次修正值1.2%，初值为0.7%，分析认为，天气等暂时性因素的改善，将使二季度GDP有较大好转。这给美联储继续加息提供新的依据。

直播平台被查的波及范围或会达到整个互联网板块

据央视新闻消息，周四（29日）当天，文化部部署北京、上海、广东、浙江等地文化市场综合执法机构，对50家主要网络表演经营单位进行集中执法检查，虎牙直播、YY直播、龙珠直播、火猫直播、秒拍等30家内容违规的网络表演平台被依法查处。关停了“悟空TV”等12家网络表演平台。在消息公布后，作为其中两家直播平台控股股东的在美上市公司欢聚时代（YY）、陌陌股价均出现大跌

而此前的6月22日，在广电总局公示称，针对“新浪微博”、“ACFUN”、“凤凰网”等网站在不具备《信息网络传播视听节目许可证》的情况下开展视听节目服务，并且大量播放不符合国家规定的时政类视听节目和宣扬负面言论的社会评论性节目，已发函责成属地管理部门，采取有效措施关停上述网站上的视听节目服务，进行全面整改。在被点名批评后，在美股上市的微博、新浪连续4个交易日大跌，微博累计下跌10%，新浪累计下跌7.6%。

众所周知，直播作为去年和今年互联网产业的新风口，众多海外及A股上市公司参与其中进行了大量投资，但直播平台一直存在的灰色地带，让其经常遭到政策突袭且每次都能连带对相关上市公司产生直接利空作用。

博览研究员担心如此多数量直播平台一起被查，其轰动效应对整个互联网板块都会产生连带的不利影响（要知道现在可是拥抱茅台抛弃整个互联网的时代），而其正是当前创业板的龙头板块。

7月行情关注一大变因——“看涨情绪”会否通过政策或市场自我实现？

当然，一个好消息是，作为6月最后一个交易日，市场情绪或许即将进入乐观期。股市有句老话“五穷，六绝，七翻身”，也就是，历史数据似乎一再证实，股市炒作也有季节性问题——统计显示，过去十年A股5月份并非很差，涨跌各半，不过出现过几次大跌，分别是2008年、2010年和2011年，跌幅均超过5%；

而历史也有惊人相似的一面，6月份的表现倒是印证了“六绝”一说。据统计，近十年来的上证指数涨幅，6月是比较危险的月份，十年里4年上涨6年下跌。例如， 2008年6月大跌20.31%、2010年6月大跌7.48%！2015年6月份发生的股灾相信大家还历历在目， 6月上证指数下跌7.25%。除了2009年受四万亿投资刺激使得当年上证指数6月大幅上涨12.4%，其余年份6月均是跌多涨少，且跌幅较大，而涨幅却微乎其微，如2006年、2011年、2016年6月上证指数上涨仅在0.45%左右。

再看7月份，从近10年的表现来看，7月份A股涨多跌少，而且涨幅往往都较大， 比如2014年7月份，A股大涨7.48%，2010年7月份，上涨近10%，2009年7月涨幅则高达15.30%。

博览研究员注意到，上述多数情况下都被验证的规律，从5月以来就一直被财经舆论和各大机构反复强调，从行为金融学的角度来说，当投资者都寄希望于这种历史规律再发挥作用并一致为其努力，其大概率就会真的再次重演。

现在就要看的是，在本周末及7月第一周政策层面会否发出一些新的有利于“七翻身”的政策信号，或者即便新的政策预期没有，但市场会通过“自嗨”（自我强化上涨意识）的方式，让机构等马后炮地建立一套支持上涨的逻辑模式。

【博览财经分析】日前香港股市“小盘妖股”连续暴跌，欧美主要央行则纷纷释放出“紧缩”讯号，这对正处在“变盘期”的A股而言，增加了更多的“不确定性”！

博览研究员认为，目前A股市场正处于年中政治局会议召开前夕，强监管、去杠杆等政策走向尚待确认，投资者的情绪容易受到市场因素的干扰，而诸多海外不确定因素或对市场脆弱的神经造成更大的负面影响。

虽然海外波动是影响A股波动的一个次要因素，然而在当前“内政”转换的过程中，由于政策处于朦胧期，而市场情绪本身由于龙头白马的估值、业绩兑现及业绩可能不及预期等不利因素的影响，略显悲观，在这种情况下，海外不确定性的上升无疑增加了市场的担忧情绪。

●博览研究员此前的分析指出，在当前的市场格局当中，监管政策的“边际改善”，有助于市场的“向上修复”；

●但在大白马上涨多时之后，针对其估值已高、业绩是否能够支持的质疑也越来越多，“拖累”了修复趋势；

由于强监管、去杠杆政策的“边际改善”仍然需要得到年中政治局总结会的“背书”，才有望得到“确认”，因此，当前市场虽有政策“边际改善”预期的支撑，但市场走势受“估值”以及缺乏新的领涨品种的制约，而呈现反复。

换言之，在政策的“边际改善”得到确认之前的“敏感期”，市场层面的压力将有可能压制修复的势头。在这种情况下，海外市场这几日的频繁波动，有可能会加大A股的这种“预期的不确定性”，值得关注。

5大央行行长齐齐变“鹰”

全球央行齐齐看向“收缩”，影响的是全球资本市场的流动性预期，间接影响中国的货币政策“稳健中性”的操作，而全球央行货币政策立场的转变，带动主要金融市场的波动，有可能从外部预期上“衍射”国内投资人的预期，尤其是对大类资产配置的重新评估。

博览研究员注意到，包括美联储、欧央行、加拿大央行、英国央行和挪威央行在内，多家央行都立场转向，变得比市场之前预计的更偏鹰派，其中最重要的是欧洲央行的转变。

北京时间6月27日下午，德拉吉讲话称，目前所有迹象都表明欧元区的复苏步伐正在加强，且范围正在扩大，通缩因素已被 再度通货膨胀因素所取代。抑制通胀的因素只是暂时的，可以将其忽略。调整政策参数时需要循序渐进。

虽然德拉吉还说，仍需要很大程度的货币宽松，才能让通胀动能持久、自我持续，但他对欧元区经济复苏的信心和通胀已成成为过去式的措辞仍令市场兴奋。市场猜测，欧洲央行可能最早从今年秋天开始逐步缩减购债规模。

德拉吉讲话内容公布后，欧元对美元直线上升，27日当晚站上1.13关口，创去年9月8日来新高，日内涨幅逾1%。

摩根士丹利认为，央行抽走大量流动性短期来说对波动前景不利，会导致仓位调整。虽然迎来熊市的条件还没有满足，但27日的高成交量预示着，调整活动可能会持续数日——

在卡尼讲话后，美元指数急挫，半小时左右跌至七个月来低谷，而美元指数一度跌破96关口，日内跌幅超过0.5%，创2016年11月以来新低。

同样，德拉吉讲话内容公布后，欧元对美元直线上升，27日当晚站上1.13关口，创去年9月8日来新高，日内涨幅逾1%。

香港“小妖股”集体暴跌，是20年后另外一场金融危机的前兆？

如果说全球央行的“口风”转变，我们还可能“隔岸观火”，那么，香港市场“小盘妖股”的连续暴跌，则给了我们更加直接的警示——

港股此前几日的“两重天”较之A股的“一九分化”，有过之而无不及——

6月28日，香港仙股再度集体大跌，相对前一个交易日震级有所减弱，跌幅20%以上个股数量环比减少至17家，但互联互通机制下的南下资金也受到影响，资金流入规模减小。随着上市公司进一步披露，关联股东开始承认出货，暴跌股的券商股东露出减持痕迹。

资金在出逃香港，股市首当其冲。

成熟的股市是金融市场的晴雨表，任何经济金融领域的风吹草动，首先会在反映灵敏的股市上得到体现。山雨欲来风满楼，香港股市的这种大跌，像极了类似97年亚洲金融危机到来时的港股表现。

博览研究员注意到，有分析人士担心，这段时间香港股市的集体暴跌，有可能是20年后另外一场金融危机的前兆，只是这场危机的规模，和当年的不可同日而语。

近年来香港楼市和股市大涨，得益于西方和大陆资本的持续流入，某种程度上来说，香港的繁荣，就是大陆和西方发达经济体资本合作的结果。

随着香港楼市和股市的泡沫高企，加上美联储加息频率不断加快，外资抽离香港的步伐加快，导致了港股和港楼不断出现见顶的迹象。

而关于“另外一场金融危机的前兆”的忧虑，恰恰又和近期诸多世界级投资大佬不约而同大喊“危机”即将到来有着“某种契合”——

为什么这些大佬在美联储进入“加息缩表”之际，发出如此危言耸听之言？

博览研究员认为，有如下几点值得关切——

◆各国央行资产负债表不断扩张。全球央行的资产负债表前所未有之高。自从2008年金融危机爆发以来，美联储利率接近于零，资产负债表暴涨至4.5万亿美元，其资产负债表扩大了五倍。而，今年4月份，全球央行单月正在3000亿美元每月的数量向市场注入流动性，该数量已经创下了历史新高。之前，德银曾警告，每月2000亿美元的资产购买，是风险资产的一个警戒线。

◆全球央行超低或负利率政策在人为推涨了资产价格的同时，却没有对实体经济增长形成助益，反而惩罚了个人储蓄者、银行和保险公司。超量宽松令系统中的剩余流动性太多，人们蜂拥购买风险资产并用避险资产对冲，导致股价虚高、债市收益率下降。

◆中美信贷规模均达到了历史峰值，随着中国“强监管+去杠杆”和美联储“加息+缩表”的推进，中美信贷拐点疑是已经出现。球信贷脉冲自去年达到峰值后就呈雪崩式下滑，目前已跌去了GDP总额的6%（从占GDP总额4%下跌至占GDP总额-2%）。其中，中美两国信贷脉冲都已变成负数。这是十年前美国次贷危机以来信贷数据发生的首次巨变，同时也是2008年全球银行业发生崩盘的前兆。

2009年，世界各国央行向市场释放出了人类有史以来最大的流动性，制造了我们现在随处可见的资产泡沫。现在，美联储正准备在今年升息三次，中国人民银行准备收紧货币政策，欧洲央行与日本央行也不得不随之随即缩减资产负债表规模。

这一切都发生在世界信贷增长转负的时刻。

在暴风雨来临之前，人们还难以确定这些究竟意味着什么。按照既往历史，GDP数据相对于信贷脉冲数据会有3-6个月的滞后。因此，有分析人士声称，全球经济有可能在今年下半年崩盘。

【博览财经研报】当前一个时段，由于宏观政策的边际改善，A股市场的炒作模式正在由原来的抱团取暖演变为“守本逐末”，即一部分资金从龙头大白马中流出来，配置到对于政策边际改善的反映更敏感的板块或标的，这类投资机会因政策预期差而具备较大的“套利空间”。

我的同事，博览研究员柏双先生此前对国企并购重组的A股投资机会是“相对悲观”的，他在此前的《“中国神电”横空出世会否让国改再临风口？难！四大悬念待解》一文当中强调指出：在博览研究员看来，央企改革在“故事性足够宏大、财富想象空间足够极致”的同时，也有一个致命的缺陷就是“红利兑现的过程实在太长”——即便是重组真正启动，也需短则两三年，长的甚至可能要十年左右，才能真正完成企业组织人事上的融合和经济效益的协同性。更何况，现在多数央企的合并依靠的是行政力量推动而非市场主动的资源优化配置需求，实际成效如何殊难预料。更有些央企重组合并受制于反腐和重组合并后领导层人事安排的复杂性等因素制约，流于形式。天天在方案上玩文字游戏，实际上并没有真正行动。总之，期间的变数实在太多——而资本市场投资者却都是很短视、很超前、急于兑现红利预期的。这种偏差决定了国企改革看似精彩无限，却是短炒成风。且政策红利的衰减非常急速。

但我的判断则相对“积极”一些，而“积极”的关键，就来自于我对监管层政策可能“微调”的预期，也即：下半年得到政策“大尺度”支持的国有企业的并购重组有可能成为大资金调整配置的一个新增对象，而神华国电重组筹备组建立的消息正是对大资金“移仓换位”加速布局国企并购重组的“剧透”。

上述观点的反差，也请读者加以辨析！

为何我认为，国有企业并购重组有望成为下一个“估值的洼地”，下一个被大资金围猎的对象，甚至成为市场新的炒作主线之一？

首先，当前宏观政策相对安全。从近期有关方面的一系列动向看，“去杠杆”政策的侧重点有“阶段性”变化，即针对金融业的“去杠杆、强监管”工作，有从单纯的“做减法”，演进为“整体做减法”+“针对性做加法”的阶段。这里要强调的是，“针对性做加法”针对的就是国企改革、并购重组，这类“盘活存量”的内容。

金融监管政策的侧重点的调整是“一行两会”的多重奏。

6月17日证监会主席刘士余在参加中国证券业协会第六次会员大会时强调“盘活存量、为国企并购重组”服务，银监会主席郭树清6月23日在农行调研会上的讲话（处置僵尸企业、为去产能、国企改革服务），也有央行行长周小川在6月20日陆家嘴论坛上，关于金融业必须“加快开放、倒逼改革”的表态，更有同日与会发言的银监会副主席关于“不能因为短期的市场波动就放弃金融改革创新”的表态！

另外，中央全面深化改革领导小组组长习近平6月26日上午主持召开中央全面深化改革领导小组第三十六次会议并发表重要讲话。会议强调，今年年底前基本完成国有企业公司制改制工作，是深化国有企业改革的一个重要内容。

其次，资金有调整配置的内在需求。在政策面边际改善的大背景下，大资金也在审视自己的投资组合，考虑是否非得在龙头大白马上“抱团至死”。这是因为，一方面龙头大白马的筹码越来越稀缺且“确定性”红利的空间也越来越小，并且随着市场一致看涨预期的形成，其包含的风险也开始引起市场的注意；一方面宏观政策大背景的调整尤其是针对存量经济做加法被放到更加突出的位置，客观上，为大资金有调整投资组合以平衡组合风险并扩大收益提供了“契机”。

最后，首批并购重组的标的基本面较扎实。为了引起资金对国企改革的高度重视，迎合市场平衡配置的需求，初次推出来的重组标的，其基本面必然具有“物美价廉”的优势。如神华和国电两大巨头的跨产业链并购重组就使得国企并购重组具备了“龙头大白马”般诱人的成色。我们可以简单看看这两大巨头的品质，神华集团是中国最大的煤炭生产和供应商，同时也是煤、电、化、路、港、航一体化经营的综合性能源集团，国电集团是2002年电力体制改革时组建的全国五大国有发电集团之一，近年来，除了发电业务之外，国电集团还大力发展了煤炭、高科技产业等相关产业。这种跨界重组形成的新巨头恐怕会成为龙头中的龙头吧！神华与国电的重组已经为国企的并购重组提供了“模板”，因此后面将推出的并购重组的国企的质地也必然值得期待。

由上面的分析，我们可以看到，宏观政策的改善、资金平衡配置的内在需求和重组企业优良的质地三个因素共同决定了并购重组或成为市场下一个青睐的板块，如果政策面改善的力度超出当前的预期，不排除国企并购重组会成为引领市场分化的“旗帜”。