时至年中，国内155家券商已经全部公布了年报数据。对于券商来说，总资产、净资本、营业成本、净利润等，这些财务指标体现着公司的总体实力和运营水平；而经纪、投行、资管、自营的收入及增长态势则呈现出了各家券商主要业务的发展水平。

将这些指标进行横向和纵向对比，就可以勾勒出一幅生动的“券商搏杀记”。哪些券商在激烈的厮杀中越战越勇，哪些券商一蹶不振，一一跃然于其中。

强者恒强，我们看到总资产、净利润排名前列的仍然是我们熟悉的老牌券商。不过平静之下仍然暗流涌动，一些大型券商也能戴着镣铐跳舞。

譬如广发证券、中信建投，各项业务指标排名在不断向前。它们在财富管理、投行、国际化、私募股权投资等新业务领域都在不断开疆拓土。

一些中小券商在经历了股东变更，被赋予了新的经营基因后，公司实力在快速飙升，成为这场搏杀记中的“新星”。

主营业务各领风骚

尽管券商都在大力摆脱靠天吃饭的周期难题，虽然经纪业务的贡献度在下降，但是对于整个行业来说，仍然占据半壁江山的地位。

去年经纪业务收入排名前10的分别有为：中信证券、国泰君安、申万宏源、银河证券、国信证券、华泰证券、广发证券、海通证券、招商证券以及中信建投。

那么，如何引流，如何深挖经纪业务的潜力，成为各家券商努力的方向。这几年，经纪业务领域有两个明显的变化。

一是互联网颠覆了经纪业务营销渠道。2015年国内券商的网上开户占比已经高达92%，比2014年提升了42个百分点，其中手机端开户占网上开户比例达到89%。典型代表是华泰证券、国金证券以及东方财富证券。华泰证券通过建立涨乐通APP，开启了券商+互联网经纪业务的先河，市场份额也从2012年5.44%上升到2016年8.63%。国金证券在2013年11月与腾讯签署了《战略合作协议》后，双方在网络券商、在线理财等多方面展开合作，国金证券由2012年的0.7%上升至如今的1.47%。东方财富证券利用东方财富强大的流量，打出“万2.5”的市场佣金来招揽客户，经纪业务市场份额快速提升。去年，该公司的佣金收入高达6.38亿元，行业排名上升29位。

二是从传统的中介通道业务转向财富管理，具体表现在经纪业务和信用业务可交易证券品种增加、投资咨询业务信息化创新，以及加大对高端金融客户的服务等举措，这以华泰证券、中金公司等券商为代表。中金公司是一家机构客户为主的券商，近年来在收购中投证券加大对经纪业务的提升后，经纪业务收入排名提高迅速，去年提升了11名。

投行也是券商收入的三驾马车之一。各家券商除了继续加大IPO的投入，也不断提高并购重组的能力。去年IPO承销规模排名前10的分别为：中信建投、中金公司、安信证券、中信证券、华泰联合、国泰君安、申万宏源、广发证券、中银国际以及招商证券。再融资承销规模排名前列的为：中信证券、华泰联合、国信证券、广发证券、海通证券、中德证券、国泰君安、中信建投、西南证券以及中金公司。

去年定增规模达到1.71万亿元，同比增长38%。不过从去年年底开始，监管层收紧定增，这对于今年的承销市场格局会产生新的变化，有利于IPO储备资源丰富的券商。从上市券商的数量来看，广发证券以108家IPO存量以及增量储备居首，国金证券、中信证券分别以86家位居第二，招商证券以85家位列第三。

在资管方面，券商的受托管理规模迅速发展，达到17.6万亿元，同比增长48%。在管理规模方面，2016年全年，中信证券、华泰证券（上海）资产管理公司以及中信建投证券的资管业务总规模居行业前三，月均受托资金规模分别为1.48万亿元、8147亿元和6987亿元。其中中信证券领先第2名近7000亿元，稳坐一哥宝座。除了“老大哥”中信证券遥遥领先外，前十的争夺非常激烈。第3名中信建投和第4名广发证券资管规模仅差276亿元，广发资管和第5名国君证券资管相差还不到31亿元，国君证券资管则只领先第6名申万宏源44亿元。值得注意的是，华融证券、第一创业证券和国都证券的资管业务规模首次进军行业前20。

此外，随着监管层对资管去通道的积极推动，券商开始发力主动管理。其中，中信证券在主动管理业务规模上依旧排名居首，约为5270亿元；而与2015年底相比，主动管理规模排名增幅最大的券商则为华融证券和德邦证券，都上升5名。广州证券、财通证券资管则都是主动管理规模年度排名首次进入到前20名。

至于落实到收入上，资管最赚钱的10家券商分别为，中信证券、广发证券、国泰君安、申万宏源、华泰证券、招商证券、光大证券、中泰证券、东方证券以及财通证券，资管收入从7.8亿元~64亿元不等。

中小券商突围之路

投资者报注意到，在传统券商江山格局已定的情况下，牌照的开放和资本涌入令新兴券商有了新的打法，放弃大而全的传统券商路线，从细微处突围，改走小而美的路线。

譬如今天风头正盛的天风证券，三四年前不过偏安一隅，但是通过激进的激励机制，将市面上知名的卖方统统收拢，研究所的实力迅速增强。新三板等众多业务也在高薪的推动下迅速飙升至行业前列。去年，天风证券净利润9.55亿元，同比仅缩水5%，利润排名上升了22位。

脱胎换骨的华信证券走的是完全意义上的互联网券商的道路，在500名员工中，有超过200人供职于技术团队。在嫁接了互联网思维后，华信证券在获客、运营和产品等方向都有了截然不同的思路。汇添富原副总经理、首席运营官陈灿辉担任华信证券总裁后，复制了在基金公司的“现金宝”产品，推出了“华信现金宝”，这是一个现金管理工具，底层是货币基金活期，上层是定期理财产品，也包括高端理财，可以配置私募、信托、贵金属等全资产。去年，华信证券的净利润为2.34亿元，同比大增4倍，排名上升27位。

而东方财富证券的成功，则是来源于股吧和网站带来的巨大流量。大智慧曾想照葫芦画瓢，和湘财证券牵手，但是没有想到的是，重组方案有问题未能成行。去年，东方财富证券净利润为3.74亿元，同比增长3.5%，排名上升18位。

如今跻身券商前列的华融证券，去年净利润15.7亿元，排名上升15位。它的突围之路也值得学习，即大力发展固定收益产品，寻找更多的投资优质标的，不断吸引客户。

这些券商的成功都为后来者提供了丰富的经验。据了解，加入券商的小伙伴还在不断增加。去年上半年申港胜券和华菁证券相继成立开业，此外还有汇丰前海、云峰证券、横琴海牛、阳光证券、嘉实证券等18家券商，它们要想在竞争激烈的搏杀中赢得一席之地，必须探索出一条全新之路。

2017年已经过半，上半年资本市场砥砺前行，防范金融风险、重塑市场秩序成为关键问题，加强并购重组监管、调整完善再融资政策、规范上市公司股东和董监高股份减持行为、推进实施投资者适当性管理制度等一系列政策都紧紧围绕风险防范、稳定市场这两个关键词，旨在推进资金“脱虚向实”。

2017年下半年，稳字当头，资本市场有望在法治建设、IPO新常态、从严监管、对外开放等多方面深化发展。多位市场人士认为，资本市场发展向新常态回归，市场发展重点转向提升资源配置效率，发挥基础性制度改革效能等方面，依法全面从严监管还将持续深入，以确保市场的平稳健康发展。

法治建设在路上 证券法或有新动向

证券法的此轮修订可谓一波三折。自证券法修订被列入2013年立法工作以来，2015年4月中下旬，十二届全国人大常委会第十四次会议举行第一次全体会议，“一读”审议了全国人大财经委提请审议的《证券法》修订草案，当市场期待一读之后的公开征求意见稿时，2015年6月末的股市震荡，让立法节奏被打乱。

最新的进展是在今年的4月26日，十二届全国人大常委会第二十七次会议对证券法修订草案进行了“二读”，按照全国人大常委会会议每两个月举行一次的惯例，年内还有三次全国人大常委会，证券法的修订进程或有最新进展。

一个参与修法的学者表示，证券法的修改涉及资本市场法律制度的顶层设计。这几年，我国的证券市场在运行过程中，特别是在2015年股市异常波动中，暴露了许多问题，如何针对这些问题，在法律层面进行规制，应当进一步认真研究；同时，如何进一步加深对证券市场的规律性认识，预防新的可能出现的问题和风险，也要引起重视。

该学者透露，参与审议的与会人士建议二审后根据常委会组成人员的审议意见和有关方面的意见，继续坚持稳中求进的工作基调，实事求是，对相关问题进行深入研究论证，对相关制度进行进一步的修改完善，切实做好证券市场的顶层设计。

“按照深入研究论证的节奏，证券法年内推出可能性不大，但或有一些突破”。上述学者指出，证券法修订草案审议稿聚焦七大市场焦点，包括暂时不对注册制做规定、加强监管、规范上市公司收购、强化信息披露、突出投资者保护、完善证券交易规则、健全多层次资本市场等内容。

中国证券法学研究会常务理事、西南政法大学教授曹兴权表示，总体来看，证券法修订在证监会行政权力方面适度的“缩”和“放”，其中，在证券发行、行业业务审批方面，是缩小的，但在市场监管方面，增加了相应权限。

此外，针对市场呼吁的加大违法违规惩处力度，证券法修订中有所考量，现行《证券法》对于违法违规处罚过少屡屡被市场诟病，进一步明确各种违法违规行为界定的标准，提高处罚力度，已成为共识。中国人民大学教授刘俊海建议，需在完善短线交易、内幕交易、操纵市场等禁止交易行为的同时，对于未来可能出现的新型市场违法违规设立制度空间，并加大行政处罚力度，加强监管当局的稽查手段，严肃市场纪律。同时应对《刑法》、《证券法》进行相应修订，提高对欺诈发行股票、违规披露信息等违法行为的处罚、量刑标准。

IPO发行 根据市场调节节奏成常态

自去年年底以来，每周10家左右IPO批文下发成常态，在增加了投资者可选择新股标的同时，资本市场在服务实体经济、提升直接融资比重方面发挥了较大作用。但由于二级市场出现波动，监管层适度调整了新股发行节奏，不仅每周的新股批文下发数量减少至个位数，就连审核拟上市企业的速度也在放缓。一家券商的投行人士表示，监管层有意调节新股供给，以释放稳定市场的信心，安抚投资者情绪。

可以预期的是，根据市场情况调节IPO将成为下半年新股供给的常态，IPO发审不会暂停，且放缓也不是一个长期事件，把时间拉长看，IPO常态化节奏不会变，随着市场企稳，新股供给有望回归此前水平。

同时，严把发审质量关的监管基调还将保持，统计显示，截至6月30日，今年以来证监会审核了275家公司首发申请，37家被否，否决率13.45%，若算上终止审查的54家企业，以及取消/暂缓审核的12家企业，今年以来IPO的通过率降至69%左右。

不足七成的IPO通过率已“秒杀”往年，2016年全年的发审通过率为91.48%，被否企业数为18家。

证监会新闻发言人邓舸表示，今后，证监会将继续定期公布终止审查和未通过发审会的IPO企业名单及审核中关注的主要问题，持续提高发行监管工作的透明度，督促发行人和中介机构归位尽责，提高首发企业申报质量，进一步强化发行监管，严格审核，在严防企业造假的同时，严密关注企业通过短期缩减人员、降低工资、减少费用、放宽信用政策促进销售等方式粉饰业绩的情况，一经发现，将综合运用专项问核、现场检查、采取监管措施、移送稽查等方式严肃处理。

申银万国分析师龚芳指出，预计未来一段时间内新股发行速度将维持现有每月20-30家的水平，另外，监管层也将继续完善信息披露制度和投资者保护制度，把稳定市场作为修复市场、发展市场的基本前提，对 IPO 进行改革提高 A 股的市场化程度。

监管从严趋势不改 引导资金脱虚向实

去年以来，证监会改进监管导向，从各个方面大力推进依法全面从严监管。

在抑制投机炒作方面，持续依法规范和拓宽资金入市渠道，加强对“忽悠式”、“跟风式”重组和盲目跨界重组的监管，投机炒“壳”之风得到遏制。

在规范市场秩序方面，强化证券交易所的一线监管，推动建立“以监管会员为中心”的交易行为监管模式，交易所在督促市场主体提高信息披露质量、防范异常交易行为、发现违法违规线索等方面发挥了越来越重要的作用。

在健全监管基础设施方面，加快资本市场中央监管信息平台、中央监控系统等基础设施建设，提升监管的信息化、智能化水平。

在加强违法违规行为惩处方面，集中开展打击IPO欺诈发行、虚假信息披露、中介机构违法、操纵市场等专项执法行动。去年查处的案件数量和罚没金额创历史新高，今年前6个月证监会出具的行政罚没款达63亿元，超过去年全年。

从严监管趋势的确立，在后续的政策延续性上还将有所体现，证监会副主席姜洋指出，证监会将继续将保持监管定力，改进监管方式，继续把依法全面从严监管推向深入。

一是继续引导上市公司、证券期货经营机构回归本源，专注主业，严防投机炒作和资金脱实向虚。

二是切实加强市场法治建设，从制度上解决违法成本偏低、执法手段不足、执法威慑力不够等突出问题。

三是紧紧依托人民银行牵头的金融监管协调工作机制，加强监管信息共享和政策沟通协调，把握好节奏和力度，避免政策“碰头”叠加，牢牢守住不发生系统性金融风险的底线。

中金公司首席策略分析师王汉锋认为，在监管趋严之下，政策面对股市走势的影响越发显著。当前金融行业去杠杆持续推进，预计后续金融去杠杆将更依赖于升级和优化监管规则，而非简单收紧流动性。下半年，党的十九大和中央经济工作会议的召开，我国金融改革的持续推进，以及美联储可能的加息或缩表，将是影响市场的重要因素。

“监管趋严、IPO常态化是对资本市场短期不利、长期有利的政策，”海通证券首席宏观分析师姜超表示，希望管理层能顶住压力，坚持市场化的大方向，引导资金脱虚向实，将经济、金融和资本市场的泡沫出清，用短期阵痛换来长期希望，破而后立。

平安证券首席策略分析师魏伟认为，当前股市将处于一个新的时期，即个股相对估值的高低和上市公司盈利能力的稳定变得更为重要，总体上A股市场的投资取向更趋于理性投资和价值投资，这也与当前逐渐形成的金融监管环境相一致。

基础性制度改革适时调整 多项细则待出

针对市场“重融资、轻回报”的诟病，监管政策在持续调整，从大幅简化并购重组行政审批，鼓励基于产业整合的并购重组，严格重组上市要求，加强并购重组监管，到调整完善再融资政策，在满足正常合理融资需求的同时，规范资金募集使用行为，优化融资品种结构，抑制高折价、破除逆向选择，严控配套募资用途和规模，再到出台规范上市公司股东和董监高股份减持行为的新规，遏制清仓式减持、“精准”减持、过桥减持行为。资本市场的基础性制度在持续完善。

下一步，退市制度的修订完善值得期待。姜洋表示，正在研究完善退市政策，一是加强信息披露，防止财务造假；二是要求中介机构履行好“看门人”的责任；三是修改完善退市标准，正在积极做这方面的工作；四是加强交易所一线监管，真正负起责任，依法依规，该退市就退市。

另外，鼓励创新的部分政策或陆续出台。龚芳认为，从严监管并不意味着遏制金融创新，对于能够有助于提高资产配置效率、回归金融本质的原创型产品创新一直都是监管层大力鼓励和支持的对象。监管层将延续“遏制套利型产品创新，鼓励原创型产品创新”的监管思路，在当前“抑制资产泡沫、防范金融风险”的政策基调下，产品创新将更多地围绕加快中小企业发展、推动供给侧改革、助力经济增长等维度展开。

一方面，大力推动债券市场品种创新，积极推动债券市场支持绿色产业。由交易所适时与证券指数编制机构合作发布绿色债券指数、设立绿色债券板块，并不断完善相关制度规则，加快培育绿色债券的专业投资群体，推动绿色债券健康发展；另一方面，稳步推进产品创新，探索期货市场新产品，做好原油期货上市工作，开展天然气等期货品种的研究，在豆粕、白糖期权平稳运行的前提下，逐步扩大商品期权品种，继续培育有市场认可度和权威性的国内商品指数，大力发展以国内商品指数为标的的商品指数基金、商品指数ETF等投资产品，拓宽财富管理的资产配置渠道。

此外，在A股纳入MSCI的契机下，资本市场的对外开放水平或将进一步提升。沪港通、深港通、QFII、RQFII额度管理等机制有待完善，境内企业境外发行上市制度或将改革。

中国人民银行周二发布《中国金融稳定报告（2017）》，报告指出，在资管业务发展中，需要关注资金池操作存在流动性风险隐患、产品多层嵌套导致风险传递、影子银行面临监管不足、刚性兑付使风险仍停留在金融体系，以及部分非金融机构无序开展资产管理业务这五大问题，并依此提出六大对策。

央行在报告中表示， 嵌套产品结构复杂，底层资产难以穿透，一旦发生风险，将影响各参与机构，增加风险传递的可能性，加剧市场波动。

谈及影子银行，央行认为银行表外理财，银信合作、银证合作、银基合作中投向非标准化债权类资产的产品，保险机构“名股实债”类投资等，具有影子银行特征，其面临监管不足，部分头像限制性领域。

此外，央行还表示，刚性兑付不但使风险在金融体系累积，也抬高了无风险收益率水平，扭曲了资金价格，影响了金融市场的资源配置效率，加剧了道德风险。

对于上述问题，央行给出了六大对策，第一，要求分类统一标准规制，逐步消除套利空间；第二，引导资产管理业务回归本源，有序打破刚性兑付；第三，加强流动性风险管控，控制杠杆水平；第四，消除多层嵌套，抑制通道业务；第五，加强“非标”业务管理，防范影子银行风险；第六，建立综合统计制度，为穿透式监管提供根本基础。

以下为“资产管理业务发展中需要关注的主要问题”、“促进资产管理业务规范健康发展”部分全文：

资产管理业务发展中需要关注的主要问题

（一）资金池操作存在流动性风险隐患

在资产管理业务中，通过滚动发行、集合运作、期限错配、分离定价等方 式，资产管理机构将募集的低价、短期资金投放到长期的债权或股权项目，以 寻求收益最大化，到期能否兑付依赖于产品的不断发行能力，一旦难以募集到 后续资金，可能会发生流动性紧张，并通过产品链条向对接的其他资产管理机 构传导。如果产品层层嵌套，杠杆效应将不断放大，容易造成流动性风险的扩 散。在资产端，也存在单一产品投资多类资产的投资组合模式，一些资产组合 构成复杂且不透明。

（二）产品多层嵌套导致风险传递

银行理财拥有大量资金来源，投资范围基本局限于债权，股权投资受到一 定限制，且不能做分级产品设计。在不愿放弃优质项目的情况下，一些银行理 财以信托、证券、基金、保险资产管理产品为通道，将资金投向股权等产品。 嵌套产品结构复杂，底层资产难以穿透，一旦发生风险，将影响各参与机构，增加风险传递的可能性，加剧市场波动。多层嵌套的资产管理产品夹杂多层法 律关系，如果委托机构主动管理缺失，通道机构尽职调查能力不足，发生损失 时也容易出现责任推诿。此外，一些互联网平台、民间理财等未受到有效监管 的非金融机构与金融机构合作进行产品嵌套，风险不容忽视。

（三）影子银行面临监管不足

银行信贷面临较为严格的资本充足率、合意贷款管理、贷款投向限制等监 管要求，银行借助表外理财及其他类型资产管理产品实现“表外放贷”。银行 表外理财，银信合作、银证合作、银基合作中投向非标准化债权类资产（以下 简称“非标”）的产品，保险机构“名股实债”类投资等，具有影子银行特 征。这类业务透明度低，容易规避贷款监管要求，部分投向限制性领域，而大 多尚未纳入社会融资规模统计。

（四）刚性兑付使风险仍停留在金融体系

资产管理业务主要涉及信托关系或委托代理关系，也有部分业务的法律关 系不清晰，实质是债权债务关系，存在隐性刚性兑付。例如，部分资产管理产 品以自有资金或资金池资金确保预期收益，无法与自身的资产负债业务充分隔 离。刚性兑付不但使风险在金融体系累积，也抬高了无风险收益率水平，扭曲了资金价格，影响了金融市场的资源配置效率，加剧了道德风险。

（五）部分非金融机构无序开展资产管理业务

非金融机构开展资产管理业务已经暴露出一些风险和问题。例如，将线下 私募发行的资产管理产品通过线上分拆向非特定公众销售；向不具有风险识别 能力的投资者推介产品，或未充分采取技术手段识别客户身份；开展虚假误导 宣传，未充分揭示投资风险；未采取资金托管等方式保障投资者资金安全，甚至演变为非法集资。

促进资产管理业务规范健康发展

对资产管理业务快速发展过程中暴露出的突出风险和问题，要坚持有的放 矢的问题导向，从统一同类产品的监管差异入手，建立有效的资产管理业务监 管制度。

（一）分类统一标准规制，逐步消除套利空间

针对影子银行风险，要建立资产管理业务的宏观审慎政策框架，完善政策 工具，从宏观、逆周期、跨市场的角度加强监测、评估和调节。同时，针对机 构监管下的标准差异，要强化功能监管和穿透式监管，同类产品适用同一标 准，消除套利空间，有效遏制产品嵌套导致的风险传递。

（二）引导资产管理业务回归本源，有序打破刚性兑付

资产管理业务回归“受人之托、代人理财”的本源，投资产生的收益和风 险均应由投资者享有和承担，委托人只收取相应的管理费用。资产管理机构不 得承诺保本保收益，加强投资者适当性管理和投资者教育，强化“卖者尽责、 买者自负”的投资理念。加强资产管理业务与自营业务之间的风险隔离，严格 受托人责任。逐步减少预期收益型产品的发行，向净值型产品转型，使资产价 格的公允变化及时反映基础资产的风险。

（三）加强流动性风险管控，控制杠杆水平

强化单独管理、单独建账、单独核算要求，使产品期限与所投资资产存续 期相匹配。鼓励金融机构设立具有独立法人地位的子公司专门开展资产管理业 务。建立健全独立的账户管理和托管制度，充分隔离不同资产管理产品之间以 及资产管理机构自有资金和受托管理资金之间的风险。统一同类产品的杠杆 率，合理控制股票市场、债券市场杠杆水平，抑制资产泡沫。

（四）消除多层嵌套，抑制通道业务

对各类金融机构开展资产管理业务实行平等准入、给予公平待遇。限制层 层委托下的嵌套行为，强化受托机构的主动管理职责，防止其为委托机构提供 规避投资范围、杠杆约束等监管要求的通道服务。对基于主动管理、以资产配 置和组合管理为目的的运作形式给出合理空间。

（五）加强“非标”业务管理，防范影子银行风险

强化对银行“非标”业务的监管，将银行表外理财产品纳入广义信贷范 围，引导金融机构加强对表外业务风险的管理。规范银行信贷资产及其收益权 转让业务。控制并逐步缩减“非标”投资规模，加强投前尽职调查、风险审查 和投后风险管理。

（六）建立综合统计制度，为穿透式监管提供根本基础

针对资产管理业务统计分散问题，加快建设覆盖全面、标准统一、信息共 享的综合统计体系，逐支产品统计基本信息、募集信息、资产负债信息、终止 信息。以此为基础，实现对底层投资资产和最终投资者的穿透识别，及时、准 确掌握行业全貌，完整反映风险状况。

7月1日，投资者适当性管理新规正式实施，一位私募行业人士表示，新规实施之后，私募机构的合规成本进一步增加，私募行业的优胜劣汰也会加速。目前来看，私募机构需要至少6亿元的管理规模才能维持生存，一些小规模的私募或许很快被淘汰，私募行业最终形成“二八格局”，即业内80%的资金沉淀在20%的私募机构，而其余80%的私募机构需要去争取剩下20%的资金。

流程增多风险充分披露  一部分“中性”投资者或放弃

多位业内人士表示，投资者适当性管理新规可能对私募基金的销售产生影响，公募基金大多数都是标准化产品，相对而言，私募基金比较个性化，之前这类产品在销售过程中，存在未能充分披露风险，或者由于结构复杂导致投资者未能充分理解风险的问题，风险完全披露出来之后，可能会动摇投资者购买的意愿。

“投资者适当性管理新规之后，投资者购买私募产品需要双录，对于真想购买的客户是没有影响的，只是多了一步流程，但是对于在犹豫边缘的客户就会有影响，因为风险揭示特别多，可能会动摇客户购买的意愿”，北京格雷资产副总经理杜可君表示，“7月1日我们将正式启用新版的风险测评问卷，主要是配合客户的适配性和录音录像的要求，以及业务阶段各类客户资料的明确要求。之前买私募对资产没有很明确的要求，现在要求打流水，提供资料必须在购买前五个自然日等”。

上海易善资产管理有限公司合伙人蔡晨炜也认为，投资者适当性管理新规的实施，对私募行业整体产品销售会产生一定影响，因为产品购买的手续和流程会增加，部分投资者会嫌麻烦而放弃。“相对来说，风险度较高且结构比较复杂的产品受冲击较大，因为以前这类产品可能在销售过程中，风险未能充分披露，或者由于结构复杂导致投资者未能充分理解风险。”他说。

银河证券基金研究中心总经理胡立峰表示，一般来说，私募基金产品比较公募基金而言比较个性化，不像公募基金大多数都是标准化产品，因此募集机构要对投资者详细解释产品信息，对私募基金销售影响比公募基金来的大一点。但是由于之前基金业协会已经颁布了《私募基金募集行为管理办法》，整体来看，销售上的影响或许不会特别大。

合规成本提升  私募行业将加速“优胜劣汰”

投资者适当性管理新规实施以后，人员配备和升级系统等将增加私募运营成本。一位私募机构人士表示，近两年以来，随着私募机构数量增多，资金管理规模增大，监管机构对私募的合规管理逐步加强，私募运营的成本也在逐步增加。“去年基金业协会要求私募机构提供法律意见书时，当时一份法律意见书被炒作到几十万甚至上百万。包括之后的人员配备、系统要求，私募的成本正在一点点增加。一些规模小、业绩不好的私募就会被洗盘出局”，他说。

2016年年初颁布实施的《关于进一步规范私募基金管理人登记若干事项的公告》要求：新申请私募基金管理人登记、已登记的私募基金管理人发生部分重大事项变更的，需通过私募基金登记备案系统提交中国律师事务所出具的法律意见书;从事私募证券投资基金业务的各类私募基金管理人，其高管人员均应当取得基金从业资格;另外，私募基金管理人应当于每年度四月底之前，通过私募基金登记备案系统填报经会计师事务所审计的年度财务报告。

该人士认为，由于合规成本的增加，目前私募机构至少需要6亿元的管理规模才能维持生存。之前私募行业的进入门槛是比较低的，现在通过合规上的严控，从私募基金管理人登记、产品备案、信息披露、包括现在的投资者适当性管理等，私募基金将更加规范，也为私募行业的大发展做了铺垫，能够以更健康的姿态去迎接行业拐点。

据中国证券投资基金业协会公布的数据，截至2017年5月底，中国证券投资基金业协会已登记私募基金管理人19112家。已备案私募基金54541只，认缴规模12.79万亿元，实缴规模9.22万亿元。

中国基金业协会会长洪磊在近期参加会议时表示，基金业协会还将推动私募基金7+2自律规则体系建设，完善信用管理和监督机制。7+2自律体系包括登记备案管理办法、募集管理办法、信息披露管理办法、投资顾问管理办法、托管业务管理办法、服务业务管理办法、从业人员管理办法、合同指引与内控指引。依托7+2自律体系，落实行业信用约束，建设行业信用文化。

近年来，凭借着电子商务、大数据和云计算技术的不断成熟，一些大型的第三方支付平台和电商平台，积极向供应链的上下游延展业务，试图分享商业银行在供应链金融业务的市场份额，同时也加速了互联网供应链金融阶段的全面到来。本文试图通过梳理供应链金融的发展模式，分析银行在业务发展存在的问题，并针对问题提出建议。

一、供应链金融发展模式分析

供应链金融是在企业进行供应链管理的基础上产生的，传统的供应链管理只关注信息流和物流，忽视了对资金流的管理，使得信用高、易获得银行贷款的核心企业与供应链中资信较差、融资困难的中小企业形成流动资金不平衡问题，并且由于核心企业通常会利用其强势地位占用一定的流动资金，使得中小企业资金的收支不能在同一时刻发生，从而产生资金缺口。供应链金融就是通过商业银行的介入，利用核心企业的信用保障，将低成本的资金流引入到供应链上下游中小企业中，解决其资金缺口问题，从而维持整个供应链资金的高效运转。

（一）供应链金融1.0模式

供应链金融1.0模式即传统供应链金融线下模式，1.0阶段的“1+N”模式是指商业银行围绕核心企业，以核心企业的信用作为支持，为核心企业的上下游企业提供融资服务。其中，“1”代表核心企业，“N”代表产业链上下游众多中小企业群体。这一概念最早由原深圳发展银行（现平安银行）在2003年提出。

鉴于长期的业务往来与合作，核心企业普遍对于上下游中小企业的实际经营及资信等情况相对了解。该模式的优势在于商业银行可以利用核心企业的风险把控，批量拓展与之相关的上下游企业，依托核心企业对这些上下游企业提供金融服务。此模式以商业银行为主导，以核心企业为信用载体，主要通过应收账款融资、存货融资和预付账款融资等形式实现，使得商业银行能够挖掘在传统信用体系下无法拓展的中小型企业客户。

但由于整个流程是基于线下的传统模式，效率较低，且银行出于风险控制的考虑，规模的扩张受到限制，另外该模式也没有实现供应链金融所要求的信息流共享，以及物流、资金流、商流的对接。

（二）供应链金融2.0模式

供应链金融2.0模式进入了供应链金融线上化的阶段。通过技术手段对接供应链的上下游及各参与方，其中包括核心企业上下游中小企业、银行、小贷公司等资金提供方、物流公司等，将供应链中的商流、物流、资金流、信息流在线化，实时掌握供应链中企业经营情况，从而控制贷款的风险。2010年供应链金融2.0率先由原深圳发展银行推出，该行与国内几家大型物流公司合作，构建了线上资金流、信息流、物流综合服务平台，将传统供应链金融线上化。

供应链2.0的价值不仅仅在于线下传统业务的网络平台的迁移，更重要的意义是实现了授权信息共享与在线协同，供应链各方的效率得到迅速提高，同时为进一步提供适应于供应链的征信、融资、结算、理财等风险管理手段与融资金融服务打下基础。

然而这一阶段的本质与1.0时代并没有区别，在此阶段供应链上的物流、商流、资金流等信息数据只是初步实现了归集和整合，核心贸易数据各自掌握在核心企业、物流企业或电商交易平台等各方手中，很难形成综合的大数据风险评估体系，对供应链中的中小企业信用风险等难以做到精准的评估。

（三）供应链金融3.0模式

供应链金融3.0模式也可称为“互联网供应链金融”，是通过互联网技术的深度介入，打造一个综合性的大服务平台，代替核心企业“1”来给平台上的中小企业“N”提供信用支撑，其中“1”代表服务于供应链的综合服务平台，两端“N”分别代表上下游中小企业，以企业的自身交易为核心，不再需要供应链中的核心企业来为上下游中小企业提供信用支持。

目前部分银行已经进入了供应链金融3.0 时代，如2014 年7月，平安银行在自身供应链金融业务的基础上推出“橙 e 网”，通过自建的电子商务云服务平台，与第三方物流、信息平台开展了广泛的合作，定位为最适合产业链“熟客交易”的协作生态圈，集成平安集团优势金融资源，为客户提供供应链在线融资、在线支付、在线理财、在线保险等综合金融服务。

该模式不再是传统线下业务的简单转移，而是银行将供应链企业采购、生产、交易、运输仓储等环节的行为信息和相关数据在平台上高度融合，拓展为围绕中小企业自身交易的“N+N”模式，同时整合供应链各主体方，共同打造协同创新的生态体系。

二、银行发展供应链金融存在问题

整体来看，由于技术手段、市场环境和监管环境等方面的原因，国内商业银行供应链金融的发展还存在一系列阶段性问题。

（一）产品结构趋同缺乏创新

自原深圳发展银行在银行业率先提出“供应链金融”品牌后，国内各家银行也相继进行了实践不断演绎发展，并积极向线上化推进，但整体来看，各家银行产品范围、服务内容等方面已趋同，在产品设计理念上并没有绝对的领先优势，缺乏创新和特点，区别仅在于是否能满足供应链金融“短频快”的业务要求，实现全流程风险实施控制。同时相对于大型商业银行，中小商业银行的供应链金融产品结构单一，产品系统不够成熟，尚不能很好地满足中小企业灵活多样的需求，从而造成了客户和利润的流失。

（二）风险管理水平需不断提高

供应链金融业务参与企业多、业务流程复杂，而且供应链上各个企业相互依存，任何一个环节出问题，都可能影响到整条供应链的正常运行。比如供应链中的共享信息都是由各节点企业的内部信息系统提取或集成的，出于利益方面原因，各节点企业可能会一些风险性信息和涉及商业秘密的信息，或是伪造数据等方式骗取银行融资，产生道德风险。随着供应链金融模式的不断演进，越来越多新的风险点将暴露出来，这都是对银行全流程风险控制手段的挑战。

（三）信息化管理程度偏低

国际上开展供应链金融的先进银行已经实现信用证贸易下的银行及买方单证统一处理、企业之间通过电子信息化平台实现全球范围内的数据共享、信息查询、报告定制等服务，最大程度满足了银企双方合作的自动化和便捷化，为银行创新更多的供应链金融产品提供了机会。反观国内，大部分银行金融信息技术与国外存在不小差距，还不能真正实现数据信息共享以及物流和资金流的有效对接，在单证、文件传输、交易环节确认等环节的大量手工操作，这不仅增加了融资成本，大大降低了供应链金融的运作效率，也增加了银行操作风险隐患。

三、银行供应链金融创新的建议

（一）加强供应链金融业务产品创新

供应链金融进入3.0模式后，不仅实现了业务的电子化运作，银行和企业的有序性以及彼此间的协调性得到了明显改善和提高，因此，供应链金融业务的创新应以产品创新为主，深度挖掘“互联网+”时代客户需求的变化，通过创新供应链金融产品，为客户创造新的金融供给。在产品创新的基础上，进行流程的优化、信息传递渠道的创新，从而提升客户服务体验，增强客户粘性。

（二）搭建综合性金融服务平台

互联网供应链金融的发展对互联网、物联网、大数据等新技术的应用有着较高的要求，商业银行可与大型电商平台、物流企业强强联合，打造综合性金融服务平台，使银行可以更加便捷地介入供应链的运营管理，多角度、多方面地观测客户资金动向并针对性地挖掘其金融需求。一方面，电商平台对于大数据的处理能力以及信息的整理研究技术已经基本成熟，商业银行与电商平台合作设定对于企业的资信评判标准等其他数据基本要求，降低成本的同时提高了效率。另一方面，商业银行通过与物流企业的合作能够对交易流程进行追踪，实现资金流、商流、信息流和物流的四流合一，有利于降低商业银行的信贷成本。

（三）构建供应链金融服务生态圈

传统供应链金融1.0和2.0模式，均以核心企业为重心，以融资服务为主的单一模式，在当前金融脱媒的情况下，核心企业的议价能力不断增强，中小企业仍处于被动地位，由此，商业银行应在升级为线上化模式的基础上继续深入对产品的创新。构建以中小企业自身交易为核心的金融服务平台，银行利用平台，整合真实交易的数据，开展以“数据质押”为核心的供应链金融业务，进而逐渐实现去中心化，中小企业能够直接享受综合性的金融服务。

（四）实施差异化供应链金融发展战略

供应链金融服务的市场上，不仅仅有各大商业银行，还有大型电商企业、物流企业的角逐。面对同业及异业的激烈竞争，商业银行应根据自身特色，发展差异化战略，根据不同行业、不同类型客户，设计个性化专业化在线供应链金融解决方案，并根据自身所长，在适合开展供应链金融服务行业中的某几个领域精耕细作，不断提升服务质量和服务效率，才能提升客户的忠实度，提高业务的市场竞争力，打造出自身供应链金融服务品牌。

（五）提升供应链金融风险防控手段

互联网供应链金融的新模式对商业银行来说是发展机遇，同时也存在着不可知的风险，所以在创新产品同时要注重风险的防控。一方面，在企业准入方面，要对行业、市场动态、核心企业经营能力等多个方面进行综合考虑，防范系统性行业风险。另一方面，在操作流程方面，充分利用互联网、大数据和云计算的技术，对交易数据、行为数据进行综合分析，对供应链管理的各环节实时监控，充分利用线上供应链金融的优势完善风险预警机制。

我国供应链金融未来需要解决的问题，是实现产业之间的跨界与融合，搭建跨产业、跨区域、跨部门，与政府、行业协会、产业资本等各方广结联盟、物联网和互联网相融合的金融生态平台。通过平台链接的商业生态、基于云计算和大数据创建金融生态系，使得金融能真正服务于整个供应链的各类主体并推动商业生态的发展。未来，供应链金融领域将成为国内产业结构调整和国民经济发展转型的重要抓手之一，商业银行需紧抓机遇，积极融入，开拓创新，促进自身“互联网+”时代经营发展的转型升级。

互联网信托是将信托活动进行互联网化，即在网上运作信托业务，比如通过网络签订合同、查询信托信息、转让信托产品等等。

通过对近年来互联网信托创新的梳理，可以总结出以下四种业务模式：互联网信托直销、互联网消费信托、基于互联网理财平台的信托受益权质押融资和信托拆分。

互联网信托直销

互联网信托直销，即信托公司通过互联网，包括官网、Ipad客户端、手机APP和微信平台等，销售信托产品。

2007年银监会出台的《信托公司集合资金信托计划管理办法》禁止信托公司通过非金融机构进行产品推介，2014年4月银监会下发的《关于信托公司风险监管的指导意见》，重申禁止第三方理财机构直接或间接代理销售信托产品，之后信托公司纷纷建立自己的直销平台。

在实务当中，信托产品的销售一般要求投资者面签，并提供身份证明。2015年12月，中融信托开通了首个视频开户和视频面签系统，使得所有产品的销售都可以在线上完成，从而实现了真正的互联网直销。

互联网消费信托

消费信托指连接投资者与产业端，为投资者提供消费权益的同时，对投资者的预付款或保证金进行投资理财，从而实现消费权益增值的信托产品。互联网消费信托指借助互联网手段发售的消费信托。

互联网消费信托的创新在2014年至2015年较为活跃，2016年之后随着监管趋严创新热度下降。总体上互联网消费信托有两种形式：

一是信托公司与互联网平台合作推出互联网消费信托产品，如2014年9月百度联合中影股份和中信信托推出“百发有戏”，通过百度金融中心及百度理财APP进行发售。

二是信托公司打造消费信托产品，借助互联网手段进行发售。2017年3月，华融国际信托推出消费信托产品“融华精选”，通过其微信公众号发售。

回顾以往的互联网消费信托创新实践，由于市场接受度、合规性、业务逻辑以及盈利能力等多方面的先天缺陷，多有“昙花一现”的特征，未能形成持续的成熟的商业模式。

互联网理财平台的信托受益权质押融资

目前开展信托受益权质押融资的平台有两种：

一是截至目前有两家信托公司自建互联网理财平台，为本公司的存量信托客户提供信托受益权质押融资。2015年6月中融信托旗下中融金服上线，后因亏损等原因于2017年4月关停。平安信托则于2014年底推出“平安财富宝APP”，至今运营良好。

二是第三方理财平台提供的信托受益权质押融资业务。在2014年及2015年的互联网金融热潮中，出现过多家从事信托受益权质押融资业务的P2P平台。在2016年的互联网金融风险专项整治之后，由于监管趋严，开展该业务的平台已经为数不多。

互联网理财平台的信托拆分

信托拆分是备受合规争议的互联网信托业务，因其与2007年1月证监会发布的《信托公司集合资金信托计划管理办法》中关于信托受益权拆分转让的规定相悖。在2014年和2015年的互联网金融热潮中，出现了多家涉足信托受益权拆分转让业务的第三方互联网理财平台，这些平台在合规的压力下纷纷转型。但在实务中，仍然存在以信托“收益权”拆分及转让为名开展业务的互联网理财平台，如多盈理财。

由于信托的私募属性天然与互联网的开放性相悖，同时受制于现有监管体系，目前除了互联网直销，其他形式的互联网信托均表现为“点”状的创新，未能形成大面积推广的业务模式。2016年12月中国信托登记有限责任公司成立，标志着支持信托受益权流转的“基础设施”开始建立。在以上几种互联网信托业务模式中，基于互联网理财平台的信托受益权质押融资或更具发展空间。

2017年年底前启动个人税收递延型商业养老保险试点、保险机构有望参与全国社会保障基金投资运营……国务院办公厅近日印发《关于加快发展商业养老保险的若干意见》，引发寿险公司、财险公司、养老险公司和保险投资人士的集体围观，大家纷纷转发这一喜讯，消息一时间刷了屏。不少保险业人士将之称为继保险业新“国十条”后最丰厚的政策“大礼包”。

先来看看这份“大礼包”到底有多重——

1.创新商业养老保险产品和服务，养老年金保险或迎来爆发式增长。2.商业保险机构投资养老服务产业获鼓励。3.保险机构长期投资者身份再获肯定。4.商业保险机构参与企业年金基金和职业年金基金管理获支持。5.支持符合条件的商业保险机构发起设立商业养老保险机构。6.商业养老保险资金开展境外市场投资获支持。7.一年期以上人身保险保费收入免征增值税，有利于保险公司加大推广保障型保险业务。8.今年年底前启动个人税收递延型商业养老保险试点，买养老险个人税收负担将减轻。9.保险机构有望参与全国社会保障基金投资运营。

一位寿险公司高管对券商中国表示，“这是保险业最大的利好政策，保险股近期上涨或多或少也跟这一政策提前吹过风有关。”

《意见》从四个方面部署推动商业养老保险发展：一是创新商业养老保险产品和服务，二是促进养老服务业健康发展，三是推进商业养老保险资金安全稳健运营，四是提升管理服务水平。

值得关注的是，《意见》指出，促进商业养老保险资金与资本市场协调发展。发挥商业保险机构作为资本市场长期机构投资者的积极作用，依法有序参与股票、债券、证券投资基金等领域投资，为资本市场平稳健康发展提供长期稳定资金支持，规范有序参与资本市场建设。

这被业内人士解读为：保险机构的长期投资者身份重新获得肯定，利好保险业和产业双方。

养老年金保险或爆发式增长

《关于加快发展商业养老保险的若干意见》被不少保险业人士称为继保险业新“国十条”后最丰厚的政策大礼包！

“这对于保险行业来说是最大的利好，保险股票涨了不少，或多或少跟这个有一定关系，有可能撬动商业养老保险的爆发式增长。” 一位寿险公司高管表示，养老保险的发展主要取决于几大因素：一是家庭人口结构，二是监管政策变化，三是财富的增长，四是人口环境的变化。显然，政策利好是推动商业养老保险发展的一个重要因素。

一份业内数据显示，2016年我国人身保险市场新单保费中，贡献最大的人身保险险种就是年金保险，几乎占了半壁江山。

另一位保险公司高管表示，未来可能有很多保险资金进入养老服务产业。

上述寿险公司高管介绍，目前，年金保险＋养老服务的模式在国内方兴未艾，泰康、合众、太平、新华、国寿、平安等公司的探索，也成为一种新的方向和希望。配套养老社区的年金保单，目前销售的保单件数不太多，但件均保费很大，未来不排除养老服务对于养老保险发展起到一定的推动力。

在养老产业投资方面，保险资金投资养老社区已形成初步规模。6月15日，中国保险资产管理业协会执行副会长兼秘书长曹德云在某论坛上介绍，截至目前，保险业共有8家保险公司投资了28个保险养老社区项目，计划投资金额近670亿元，实际已投资金额超过237亿元，全部建成时可以提供33万张床位。预计到2020年，保险机构向养老服务领域的直接投资规模可达到1万亿-3.5万亿元，按照国际护理组织每个服务人员同时照顾2个老人的计算口径，可提供150-300万个直接就业岗位。

在资本市场角色重获肯定

值得注意的是，《意见》专门用了一个章节来谈商业养老保险资金安全稳健运营。

文内提到：发挥商业保险机构作为资本市场长期机构投资者的积极作用，依法有序参与股票、债券、证券投资基金等领域投资，为资本市场平稳健康发展提供长期稳定资金支持，规范有序参与资本市场建设。

这让投资人士兴奋不已。

今年上半年，险资在二级市场的举牌几乎绝迹，此前两年，险资在资本市场走向产业的过程中发生的一些极端事件，让险资在资本市场的地位和角色受到非议。

一位股权私募人士表示，股权投资实际上是实业属性高于金融属性的一种投资业务，其实在资本市场，险资还是能作为财务投资者做非常多的产业支持。

他认为，险资本质上就是资本，不会冲到企业一线去负责日常经营管理，也做不了管理，但是可以成为产业的大股东，支持产业公司做得更大，甚至是成为世界级企业。不过，由于过去两年的某些险资“闹”得太过了，导致险资和资本市场双双失去了这个机会，很可惜。

国内外实践证明，保险资金作为期限长、规模大、来源持续稳定的资金，在经济金融运行中发挥着十分重要而积极的作用，特别是在基础设施建设领域，成为最主要的长期资金提供者。

曹德云近期曾公开表示，保险资金和养老金是金融市场主要的长期资金持有者和供给者，我国目前保险资金运用余额超过14万亿元，其中八成以上为寿险资金，平均期限超过10年，总量近12万亿元。各类养老金合计规模7.5万亿元，其中可投资规模在4万亿元左右。可以说，保险资金是中国金融市场长期资金的最大持有者和提供者。

多位业内人士表示，作为金融资本的险资，在参与资本市场、融入产业的过程中，受限于专业能力，保险的人并不一定能把不熟悉的产业做好，要做的是跟优秀的产业合作，提供长期稳定的资本支持、嫁接丰富的金融资源及渠道、输出市场化的公司治理机制，从资本角度寻找投资机会。

支持险资境外投资

《意见》还提出，在风险可控前提下，稳步发展商业养老保险资金境外投资业务，合理配置境外资产，优化配置结构。支持商业养老保险资金通过相关自贸试验区开展境外市场投资；按照商业可持续原则，有序参与丝路基金、亚洲基础设施投资银行和金砖国家新开发银行等主导的投资项目，更好服务国家“走出去”战略。

在保险资金海外投资理论上收紧的情况下，这样的表态肯定了保险资金在资本市场的重要作用和在国家战略中的重要意义，有利于保险资金发挥长期投资优势，积极参与国家重大战略建设和服务“走出去”战略。

一位保险投资人士表示，后续应该还会有具体政策和细则，例如“支持商业养老保险资金通过相关自贸试验区开展境外市场投资”一项，怎么投、投向哪里等都还需要政策进一步明确。

数据显示，2016年，中国保险业保费收入规模突破3万亿元，资产规模突破15万亿元；2017年，预计保费规模达到3.5-3.7万亿元，资产规模达到17-18万亿元。到2020年，保费收入规模有望达到5万亿元，资产规模达到30万亿元。2017年-2020年，预计新增可运用保险资金累计规模将达到13万亿元。

还有更多利好

此外，《意见》还明确了投资和财税政策支持举措，直接利好保险机构。其中包含几个要点：

@对商业保险机构一年期以上人身保险保费收入免征增值税

2008年起，财政部便开始对审核通过的一年期以上返还性人身保险产品免征营业税。2015年8月3日，财政部 国家税务总局联合发布《关于一年期以上返还性人身保险产品营业税免税政策的通知》，进一步明确对保险公司开办的一年期以上返还性人身保险产品取得的保费收入免征营业税。

一年期以上返还性人身保险，是指一年期及其以上返还本利的人寿保险和养老年金保险，以及一年期及其以上的健康保险。

2016年营改增后，对于一年期以上返还性人身保险产品的税收政策并无具体规定。《意见》进一步明确了一年期以上人身保险保费收入继续免税的税优政策，将有利于保险公司继续加大推广保障型保险业务。

@2017年年底前启动个人税收递延型商业养老保险试点

6月23日国新办吹风会上，保监会副主席黄洪对《关于加快发展商业养老保险的若干意见》解读时称，税延养老保险试点在财政部的牵头下，保监会和税务总局等相关部门正在积极地调研论证，相关课题研究工作已经完成，方案正在制定之中。方案制定完成、上报国务院批准以后，能够尽快实施。黄洪表示，保险业已以下几个方面做好了准备工作：

一是在监管规制方面，已经有了一个初步的框架。

二是在对税延型养老保险产品的示范条款方面，有了一个初步的示范条款。

三是在税延型养老保险的信息技术保障方面，中国保险信息技术公司已开发了税延养老保险试点的信息系统。

一旦政策出台，保险业就可以比较有效地衔接这项政策的落地。

养老险税收延迟到底有什么好处？这里有一个教学案例：

假设一名30岁的普通工薪阶层，其工资计税金额(扣除三险一金等税前列支项目后)为10000元，如其每月购买700元税延型商业养老保险，根据其收入所对应的20%最高税率来计算，税延政策使他延后缴纳的个人所得税为每月140元，一年即为1680元。30年后该人达到退休年龄，从个人账户支取商业养老金，根据30年后起征点及税率进行缴税，由于退休后的收入通常不会高于工作时的收入，因此退休后缴纳的个人所得税通常较低，再扣除通胀因素，税收负担就更轻了。

据华泰金融测算，新增税延型养老险收入增量2500-3000亿元，以2016年人身险保费为基数，能带来15%的保费增幅。

@保险机构有望参与全国社会保障基金投资运营

《意见》还称，正研究制定商业保险机构参与全国社会保障基金投资运营的相关政策。

一家养老险公司资深年金人士表示，规模突破2万亿元的全国社会保障基金的投资运营，对保险机构也是重大机会。社保基金正在酝酿增加投管人，保险机构非常希望参与其中，但此前，受限于选聘依据的法规，只有基金公司和两家券商被选聘。此番的规定，有望打破原有规定的限制，给了保险机构入围社保基金管理人的希望。