事件：公司发布2021年三季报，2021年前三季度实现营收497.21亿元，同比增长17.01%；实现归母净利润173.27亿元，同比增长19.13%；基本每股收益为4.46元，同比增加19.14%。

  三季度业绩保持小双位数增长，毛利率提升，费用率降低。第三季度实现营业收入129.69亿元，同比增长10.61%；实现归母净利润41.27亿元，同比增长11.84%。前三季度销售毛利率75.26%，同比+0.73pct，销售净利率36.55%，同比+0.72pct；Q3单季度毛利率76.12%，同比+1.61pcts；销售净利率33.37%，同比+0.48pct。前三季度销售费用率10.86%（-0.61pct），管理费用率4.58%（-0.05pct），期间费用率12.94%（-0.57pct），税金及附加率14.19%（+0.53pct）；Q3单季度销售费用率14.22%（-0.19pct），管理费用率4.81%（-0.11pct），税金及附加率15.22%（+1.17pcts），因此Q3毛利率比净利率增幅大的原因主要是受税金及附加率提升的影响。目前白酒消费税是从量+从价复合计征，Q3单季度税金及附加率上升明显预计主要是由于系列酒销量占比提升所致。 

  三季度现金流表现强劲，Q3单季度销售回款同比+59.39%，远高于营收增幅；批价在旺季表现坚挺，终端动销良好。从现金流角度看，公司今年前三季度及单三季度的现金流均十分强劲，前三季度经营性现金流量净额153.98亿元，同比+290.47%，原因一是上年同期受疫情影响基数偏低，二是本年营收增加及银行承兑汇票到期收现等增加；销售回款519.65亿元，同比+34.7%；Q3单季度经营性现金流量净额66.90亿元，同比+141.08%，销售回款158.80亿元，同比+59.39%，远高于Q3营收增幅是现金流量表收付实现制和利润表权责发生制的不同造成的。从批价来看，据我们渠道调研，即使是在中秋国庆旺季放量的情况下，普五批价坚挺在970-980元区间。渠道库存水平在1-1.5个月左右，终端动销良好，反映了五粮液需求较强。 

  投资建议：公司围绕“三性一度”、“三个聚焦”原则，产品矩阵清晰，定位准确，品牌建设进一步夯实，传统、团购、创新三大渠道持续优化，经营进入正循环。在普五动销强劲、经典五粮液放量、系列酒贡献度提升、小五粮市场反应良好的背景下，二季度淡季不淡部分市场断货，预计三季度旺季将渐入佳境，今年业绩弹性预计会优于去年。我们预测公司2021-2023年EPS为6.44、7.55、8.81元股，当前股价对应2021-2023年PE分别为33.6x、28.7x、22x，估值已经入适宜配置区间。基于行业集中度提高、高档酒行业壁垒带来头部企业的增速保证，预计公司估值区间在45-50倍，明年业绩对应目标价区间在340-378元，维持“买入”评级。

  风险提示：局部地区疫情反复；价格走势不及预期；新品推广不及预期；销量不及预期；食品安全问题；市场波动风险；消费税政策可能发生变化。