报告类型: 行业报告

报告日期: 20230920

研究员: 花江月

行业: 建材

投资评级：强于大市(维持)

【内容摘要】

一、存量时代到来，消费建材大有可为。
房地产增量市场发展逐步进入平台期。我国房地产新建市场已进入平台期。我国现存房屋中，2000年之后建成比例约占2/3，存量房改造空间较大。2022年我国城镇化率为63.56%，仍有提升空间，但已进入减速阶段。我国人均住房面积快速提升，与发达国家的差距日益缩减。
存量市场规模庞大，政策加持力度较强。城镇存量市场超300亿平米，翻新需求值得关注。二手房市场体量庞大，年均成交面积3-4亿㎡。老旧小区改造政策支持力度大，2022年全国新开工改造老旧小区5.25万个、876万户。超大特大城中村指导意见出炉，根据我们测算，超大特大城市城中村改造预计每年将贡献房屋面积3.16亿平方米，拉动投资额6000亿以上。地产政策打出“组合拳”，后续弹性可期。
存量翻新将迎高峰，消费建材有望受益。预计未来五年，C端占比可达约7成，且保持良好的增长。仅计算住宅市场及主要品类，预计到2027年C端消费建材的市场空间超3000亿元；其中重装市场需求较好的包括涂料、管材、防水，体量较大的是瓷砖、门窗。
二、消费建材C端布局知多少？
C端布局现状：整体力度较强，经销收入占比呈增长态势。除防水、五金外，其他子行业龙头公司目前以经销模式为主。从经销商和网点布局来看，涂料、管材行业数量领先，防水中东方雨虹布局力度较强。近三年，各大消费建材公司经销占比提升趋势明显。
偏C企业过往表现：平滑周期，更具韧性。地产行业下行阶段，传统建材行业难以独善其身。消费建材企业整体平滑周期能力较强。同传统建材相比，消费建材更具韧性。
他山之石：优秀家居零售企业欧派家居的成长之路。欧派家居为国内领先的一站式高品质家居综合服务商。思路清晰，差异化定位满足不同客户需求。深化全渠道发展战略，经销收入占比80%左右。渠道优势加成下，公司历年收入、现金流表现良好。
三、论集中度：造成消费建材各行业集中度分化的原因？—消费建材各子行业中，龙头市占率有所分化，其中石膏板、五金、防水较高，涂料、瓷砖、管材较低。消费建材龙头韧性强，过去五年市占率基本呈现稳步提升态势。
造成消费建材集中度差异的原因？我们重点从市场规模、资本密集度、品牌力等方面入手，探究造成消费建材各子行业集中度分化的原因。市场规模是影响集中度第一个客观因素，市场越大则容纳的企业越多。资本密集度可形成一定的进入壁垒，且能提高劳动生产率，或对市场集中度存在显著的正向影响。根据存量法计算，石膏板、防水资本密集度较高，板材、五金行业最低。初始投资也成为行业进入壁垒；受益于政策限制，石膏板单条生产线的初始投资额较大。品牌力可以代表重要的进入壁垒，北新建材的品牌首选率高于其他公司。龙头公司更具规模优势，人均创收整体呈上升趋势。
复盘北新建材：收购及政策东风助力市占率提升。北新建材市占率从2011年的44%提升至2022年的68%（按产量计算）。初期竞争中战胜了外资、政策的加持下战胜了中小企业。北新建材完成了全品类、全国的布局，竞争力较强。
哪些行业有望走出来？剔除石膏板后，我们认为防水＞涂料＞管材＞其他，龙头公司会率先走出。随着防水新规的正式实施，中小企业的生产空间被进一步压缩。同时，防水行业头部企业在品牌、激励、规模效应上都做的更好，东方雨虹2022年市占率已达26.18%。涂料方面，龙头公司布局已久，三棵树资本密集度较高，同时在品牌力和规模优势上表现亮眼，广告投入明显领先其他公司，长期以来积累了较强的渠道壁垒，中小企业难以与之抗衡。管材方面，伟星新材、公元股份长期深耕C端，经销收入占比维持在80%左右，营销网点数量在各子行业中处于领先地位，经营上具备较强韧性，同时在品牌、激励等其他方面也有不俗表现。此外，其他细分子行业由于目前市占率较低，如果后续能较好的建立渠道或者消费者品牌，也具备集中度提升的空间，例如瓷砖等。
投资建议：存量时代到来，翻新需求潜力较大，建议关注C端布局时间较久、投入力度较大以及集中度有望走向提升的消费建材公司，相关标的有北新建材、东方雨虹、三棵树、伟星新材、蒙娜丽莎、东鹏控股、坚朗五金等。
风险提示：政策落地不及预期、市场规模测算值与实际值误差、上市公司市场占有率的测算值与实际值误差、地产行业继续下行、企业经营风险等。