报告类型: 宏观经济研究

报告日期: 20241015

研究员: 仝垚炜,蒋飞

 

【内容摘要】

数据：
9月新增人民币贷款1.59万亿元，同比少增7200亿元；1-9月人民币贷款增加16.02万亿元，同比少增3.72万亿元。9月新增社会融资规模为3.76万亿元，同比少增3722亿元；1-9月社会融资规模增量累计为25.66万亿元，同比少增3.68万亿元。9月社会融资规模存量同比8.0%，前值8.1%。M1同比-7.4%，前值-7.3%；M2同比6.8%，前值6.3%。

要点：9月末市场风险偏好抬升一定程度影响了直接融资（债弱股强）和M2增速回升，这是与8月数据不同的部分。结构上政府债同比多增贡献较强+信贷、直接融资同比少增有所拖累，总量上社融存量增速放缓的特征与8月类似，我们认为实体经济融资需求不足，信用扩张速度放缓仍然是金融数据折射出的重要信息。
存款端看，9月广义货币M2同比增速加快0.5个百分点至6.8%，流通中货币M1同比降幅扩大0.1个百分点至-7.4%，表征存款定期化的（M2-M1)/M1进一步升至3.93。
首先是M2同比增速回升，我们理解一个重要原因可能是近期资本市场活跃度提升、风险偏好抬升带动非银存款和企业存款增加。从金融机构新增存款结构看，9月份新增存款37400亿元、同比多增1.5万亿元，其中增量贡献最大的是非银存款：新增9100亿元、同比多增1.6万亿元；其次是企业存款新增7700亿元、同比多增6000亿元。
其次是活期资金M1同比似乎“止跌企稳”，企业活期存款占M1比重三成以上，9月份其同比降幅收窄1.3个百分点至-20.4%（图10）。我们认为这可能是由于企业经营预期好转叠加理财赎回后的“持币观望”。M1同比超过一年半趋势性下行，从止跌企稳，到重新回升，可能还有更长的路要走。
最后是（M2-M1)/M1进一步上升，这表明M1的改善没有M2快，或者说明金融资源的扩张传导到实体经济还相对较慢。我们理解相比于M2同比回升，M1同比回升、M2M1剪刀差的积极信号意义更强。加快“宽货币”到“宽信用”的速度，可能需货币、财政政策协同发力，其中贷款利率还有下降空间，财政政策的力度和方向也较为重要。
10月12日财政部新闻发布会宣布一揽子增量政策举措即将推出，地方化债、国有银行注资、地产止跌回稳、民生保障是主要方向。我们认为地方化债可能是本次增量政策的一个重点，未来社融口径政府债的增长可能大部分用于债务置换。在这种情形下，尽管有利于缓解地方政府债务压力、巩固基层“三保”、腾出更多的资源发展经济，但社融增长的成色可能要打个折扣。其他增量政策的具体规模和投向，还需进一步跟踪和观察。
风险提示：国内宏观经济政策不及预期；由于数据可得性和更新频率问题，实际利率测算或有一定误差和时滞；降息降准不及预期；财政政策超预期；信用事件集中爆发。